核心观点

公司2023 年负极销量26.40 万吨，同比增加 43.22%，出货增速超过行业平均增幅主要系国内外客户拓展及份额提升，负极业务营收72.67 亿元，同比-9.8%，主要系2023 年负极均价2.75 万元/吨，相较2022 年4.41 万元/吨下滑38%。海外布局方面，公司规划在芬兰建设 10 万吨负极产能，目前处于办理前期手续阶段。

硅碳负极方面，宁波 4 万吨一体化硅基负极产能基地一期产能建设中，预计 2024 年年中投试产。新产品及海外拓展有望提升公司量利空间。

事件

公司2023 年实现营收/归母净利润/扣非归母净利润190.7/7.7/2.2亿元，同比-12%/-72%/-91%，24Q1 实现营收/归母净利润/扣非归母净利润37.5/-0.7/-0.7 亿元，同比-16%/-113%/-144%。

简评

负极：出货量大幅增长，价格端承压

产能端： 2023 年负极销量26.40 万吨，同比增加 43.22%，云南一期10 万吨一体化产能2024 年有望逐步投产；海外布局方面，公司芬兰10 万吨负极产能目前处于办理前期手续阶段；硅碳负极宁波 4 万吨一体化硅基负极产能基地一期产能建设中，预计 2024 年年中试生产。

销量端：2023 年负极销售26.4 万吨，同比增长44.55%，增速高于下游需求增速主要系公司国内外客户拓展及份额提升。预计23Q4/24Q1 负极产品出货9.5 万吨/4.8 万吨，Q1 环比下滑主要系下游需求季节性下滑所致。

利润端：23 年负极业务营收72.67 亿元，同比-9.8%，毛利率11.8%，同比-10.4pct，营收及利润端下滑主要系负极材料价格同比下降，2023 年公司销售的负极均价2.75 万元/吨，相较2022年4.41 万元/吨下滑38%。预计23Q4 及24Q1 负极产品单吨经营性净利处于盈亏平衡线附近，24Q1 单吨净利受系稼动率及价格下降影响出现下滑。

偏光片：2023 年面板产能转移带动国内偏光片出货增长23 年出货1.40 亿平方米，同比+44.6%，主要系面板产能转移　　带动中国配套需求增加，对应营收102.97 亿元，同比-0.3%，毛利率19.5%，同比-7.2pct，主要系市场竞争激烈导致价格端承压，预计23 年偏光片单平价格从22 年的81 元/平下滑至74 元/平。

减值：2023 年公司针对商誉减值、负极存货跌价损失等计提资产减值共计3.87 亿元，同比提升2.49 亿元，同时对尤利卡公司及偏光片业务增加的应收账款计提坏账损失0.55 亿元，对公司23 年业绩产生较大扰动。

投资建议：预计2024、2025、2026 年归母净利润8.32、9.84、11.06 亿元，对应PE29、24、22 倍，给予“增持”评级。

风险分析

1） 下游新能源汽车及面板产销不及预期：销量端可能受到出口限制、需求疲软等影响而不及预期；产量端可能受到上游原材料价格大幅波动、限电等影响不及预期，进而影响公司相关业务出货量及盈利能力。

2） 原材料价格下跌超预期：原材料价格不稳定性一方面导致下游买涨不买跌情绪，对于终端需求有一定影响，与此同时价格波动对于公司短期业绩有扰动。

3） 公司重点项目推进不及预期：公司作为新能源赛道参与者，重点项目的推进是支撑营收和利润的关键，也是公司成长性的反映，重点项目推进不及预期将影响当期和远期业绩。