事项：

公司发布2024 年中报，2024 上半年营业收入7.40 亿元（-45.84%），归母净利润-2.30 亿元，扣非净利润-0.13 亿元；单二季度营业收入1.49 亿元（-78.80%），归母净利润-4.45 亿元，扣非净利润-2.28 亿元，库存消化、项目减值、渠道补差，多因素导致短期业绩承压。

评论：

胰岛素业务：2024H1 公司生物制品（原料药及制剂产品）收入6.08 亿元，同比下滑47.72%，由于胰岛素集采续标落地带来公司产品价格下调的普遍预期，公司商业客户对库存进行控制与调整，影响公司发货，因此销售收入同比下滑，上述影响减少公司营业收入约5.54 亿元。同时公司对胰岛素原供货价与集采实施价格之间的差额进行一次性冲销或返还，渠道补差冲减公司7200 万元收入以及6120 万元净利润。

公司在上半年胰岛素专项续约中取得较好中标顺位，全线产品A 类中选，其中甘精和门冬预混2 款大品种为A1 中选顺位。随着各省份集采逐步落地，公司胰岛素业务自三季度起将逐步改善，且此轮周期执行到2027 年底，东宝三代胰岛素有望在集采标期内实现较好增长。

国际化业务：人胰岛素注射液上市许可申请已获得EMA 正式受理。2024 年7月，公司收到通过EMA 上市批准的GMP 检查，此次通过欧盟GMP 检查，将加速公司欧洲以及一带一路和诸多新兴国家的注册审批进程。除本次人胰岛素通过欧盟EMA 上市批准前GMP 检查，公司其它产品在海外市场同样进行了布局。胰岛素方面，公司与健友股份达成战略合作，共同进军美国胰岛素市场。公司稳步推进胰岛素类似物的海外注册工作，甘精胰岛素已在多个发展中国家开展注册资料的准备及申请工作，同时完成了门冬胰岛素在发展中国家进行注册申请的前期准备工作。公司持续推进了甘精胰岛素、门冬胰岛素生产基地的欧盟和美国FDA 符合性项目的各项工作，项目进展符合预期。

创新药业务：2024 年以来，痛风高尿酸URAT1/XO/URAT1 双靶点产品（THDBH151 片）IIa 期临床试验完成首例患者给药；GLP-1/GIP 双靶点（注射用THDBH120）降糖适应症和减重适应症Ib 期临床试验先后完成首例患者给药。此外，司美格鲁肽III 期临床试验完成首例患者给药；德谷胰岛素利拉鲁肽注射液I 期临床试验完成首例患者给药。公司终止THDB0207（甘精赖脯双胰岛素）项目研发，相关减值准备以及相关商业化权利款将减少公司2024H1净利润2.70 亿元，同时导致公司2024H1 非经常性损益减少2.15 亿元。

投资建议：由于集采续约对公司产品价格、发货节奏的影响以及在研项目减值，我们下调盈利预测，预计2024-2026 年公司归母净利润分别为2.72、9.36、11.49亿元（原2024-2026 年预测值为12.45、13.78 和15.92 亿元），同比变化-76.7%、244.0%和22.8%。根据DCF 模型测算，公司合理股价10.3 元，给予“推荐”评级（原评级为“强推”）。

风险提示：1、胰岛素行业竞争格局恶化；2、部分产品研发进度落后；3、国际化进展不及预期。