2023 年业绩符合我们的预期

通化东宝公布2023 年业绩：2023 年营业收入30.75 亿元人民币，同比增长10.69%；归母净利润11.68 亿元（合每股收益0.59 元），同比下降26.17%（主要由于2022 年存在特宝生物投资收益）；扣非归母净利润11.68 亿元，同比增长38.88%，主要由于公司主营业务保持良好增长。

发展趋势

胰岛素销量持续提升。根据公司公告引用的医药魔方胰岛素销量数据，2023 年，公司在国内人胰岛素市场份额超40%，稳居行业第一；公司甘精胰岛素市场份额持续快速增长，2023 年份额近10%。2023 年公司胰岛素全系列产品销量为8,322.12 万支，同比增长12.84%，其中胰岛素类似物销量同比增长超60%。

加大研发投入，推动产品结构升级。2023 年公司研发投入为4.2 亿元，同比增长4.7%。根据公司公告：2023 年公司GLP-1RA 利拉鲁肽注射液与口服降糖药恩格列净片成功获批上市，持续丰富公司糖尿病领域品种。在研管线方面，公司赖脯胰岛素注射液25R 于2023 年5 月完成Ⅲ期临床试验所有受试者出组；痛风高尿酸血症治疗领域的一类新药URAT1 抑制剂THDBH130 片已于2024 年1 月完成关键IIa 期临床试验并达到主要终点；痛风双靶点抑制剂 THDBH150/THDBH151 片已完成I 期临床试验总结报告。我们认为公司有望以糖尿病为基础，不断拓展代谢病领域综合布局。

胰岛素出海进程加速。2023 年下半年，公司与健友股份达成战略合作，共同进军美国胰岛素市场。公司稳步推进胰岛素类似物的海外注册工作，根据公司公告，截至2024 年3 月公司甘精胰岛素已在多个发展中国家开展注册资料的准备及申请工作，同时完成了门冬胰岛素在发展中国家进行注册申请的前期准备工作。公司持续推进了甘精胰岛素、门冬胰岛素生产基地的欧盟和美国 FDA 符合性项目的各项工作，我们认为以上项目进展符合市场预期。

盈利预测与估值

由于胰岛素集采降价影响，我们下调2024 年收入预测8.4%至34.5 亿元人民币，但考虑到公司产品结构优化及控费显露成效，我们维持2024 年EPS预测0.65 元不变，同比增长11.2%。我们引入2025 年EPS 预测0.75元，同比增长15.0%。我们维持公司跑赢行业评级和目标价14.36 元不变，对应2024 年/2025 年22.1 倍/19.2 倍市盈率。当前股价对应2024 年/2025 年16.8 倍/14.6 倍市盈率，离目标价有31.5%的上行空间。

风险

胰岛素产品放量不及预期，研发进展不及预期。