公司发布2024 年半年报。24H1 公司实现营收60.35 亿元，同比-5.40%；归母净利润2.93 亿元，同比-43.36%。消费信心不足以及培育新业务等因素导致短期业绩承压，中长期内增长潜力充足，维持增持评级。

支撑评级的要点

受制于消费信心不足，公司业绩同比下滑。24H1 公司实现营收60.35 亿元，同比-5.40%，剔除新店因素同店同比-7.33%；归母净利润2.93 亿元，同比-43.36%。其中24Q2 实现营收27.27 亿元，同比-9.49%；归母净利润0.91 亿元，同比-68.65%。消费信心不足，消费增长乏力，导致公司营收同比下滑，此外业绩下滑还受培育新业务及新门店、新租赁准则导致租期较长的新门店前期成本较高、持有的股票公允价值变动等因素影响。

有税业务相对承压，免税业务逐步放量。分业态来看，24H1 百货/购物中心/奥特莱斯/专业店/免税的营收分别为23.19/15.42/11.40/7.58/1.72 亿元，同比分别-13.65%/+0.01%/+0.20%/-3.09%/+121.17% ； 毛利率分别为34.77%/44.41%/60.83%/16.36%/16.30%，同比分别-0.83/-3.46/-2.16/-1.98/-4.93pct。免税业务尚处于起步阶段，低基数下快速增长，其中部分合同的收入确认由总额法变更为净额法，导致毛利率受到影响。

市内免税新政落地有望受益，中标口岸免税项目。8 月，公司成功中标哈尔滨和牡丹江的机场免税项目。近日，财政部等五部门联合印发通知完善市内免税店政策，明确自2024 年10 月1 起实施，在广州、成都、深圳、天津、武汉、西安、长沙和福州等 8 个城市，各设立 1 家市内免税店，经国务院批准在全国范围内具有免税品经营资质的企业，可平等竞争市内经营权，公司有望参与竞标，进一步丰富免税店业务类型。

估值

考虑到短期内消费信心恢复仍需时间，零售业务整体增长乏力，我们调整公司24-26 年EPS 为0.51/0.66/0.80 元，对应市盈率为23.7/18.4/15.0 倍。

中长期来看，奥莱/购物中心有望维持稳健增长；离岛免税持续放量，市内免税新政落地，拓宽想象空间。并维持增持评级。

评级面临的主要风险

免税业务推进不及预期，居民消费恢复不及预期，市场竞争加剧风险。