2023 年7 月以来，房地产政策明显放松，认房不认贷落地、存量按揭利率下调、多地放松限购，行业正从周期底部向新发展模式转变。行业短期机会在于政策放松后的需求复苏，中长期机会来自城中村改造和保障房建设带来的增量业务。

房地产企业唯有持续发展，才能解决问题，持续获取优质土地，推进库存换牌提质的企业，未来收入和盈利能力弹性更大，在行业新发展模式中取得先机。

样本企业收入企稳回升，盈利能力尚未好转。2023 年上半年，样本企业营收同比增长0.5%，盈利能力尚未好转，毛利率和归母净利率同比分别下降1.6 和0.1个百分点。2023 年2-4 月，需求集中释放推动企业合同负债企稳回升，截至上半年年末，样本企业合同负债较2022 年年末增长14.1%，覆盖2022 年营业收入的1.2 倍。在行业持续下行周期，企业应付账款同比降低10.1%，房企经营性杠杆显著下降。企业也在压降成本费用，2023 年上半年，样本企业管理费用同比下降11.4%，管理费用率同比下降0.3 个百分点至2.7%；但销售费用同比增长6.4%至234 亿元，反映在行业下行周期企业，销售难度加大，营销投入增加。

销售同比增长，是企业最重要现金流入。2023 年上半年，样本企业销售金额合计16,526 亿元，同比增长19.5%。根据亿翰数据，2023 年7、8 月，样本企业销售金额同比分别下降26.0%、26.1%。企业持续压降有息负债，截至2023 年上半年末，样本企业有息负债总额24,224 亿元，较2022 年年末下降0.6%。2023年上半年，8 家A 股样本企业销售商品、提供劳务的现金流入6,593 亿元，同比增长20.2%，覆盖短期有息负债的135%；这些企业近12 个月销售商品、提供劳务的现金流入覆盖有息负债整体的54%。

企业投资意愿仍然不足。2023 年上半年，10 家公告新增土储的企业合计新获取土地总价4,070 亿元，同比增长4.4%，占当期销售金额30%，较2022 年年末下降2 个百分点。企业拿地力度持续下行，推动土储进一步收缩。截至2023 年上半年末，12 家公告土储的本企业土储面积达到72,373 万平，同比降低13.9%，按上半年销售面积推测，我们预计可以满足2-3 年销售。由于去化困难，企业普遍压降开工，降低建安支出。2023 年上半年，7 家企业新开工面积合计2,870万平米，同比降低27%，9 家企业竣工面积合计6,173 万平，同比降低1%。截至2023 年上半年年末，6 家企业待建/在建面积比为47%，较2022 年年末上升5 个百分点。

唯有持续发展，才能解决问题。我们以企业2023 年上半年拿地强度25%为标准，将样本企业分为积极拿地和不积极拿地企业。2023 年上半年，积极拿地企业销售额同比增长25.2%，不积极拿地企业下降1.4%。企业只有持续获取高质量土地，才能维持充裕可售货值，保证销售回款，改善盈利能力。2023 年上半年，积极拿地企业归母净利润同比增长19.5%，归母净利率同比提升2 个百分点，不积极拿地企业则同比下降19.9%和2 个百分点。

风险因素：地产政策放松节奏及力度不及预期，行业基本面持续下行的风险；房地产企业盈利能力下行的风险；行业下行，企业计提减值的风险；核心城市土地市场竞争激烈的风险。

投资策略。2023 年7 月以来，房地产政策明显放松，认房不认贷落地、存量按揭利率下调、多地放松限购，行业正从周期底部向新发展模式转变。行业短期机会在于政策放松后的需求复苏，中长期机会来自城中村改造和保障房建设带来的增量业务。房地产企业唯有持续发展，才能解决问题，持续获取优质土地，推进库存换牌提质的企业，未来收入和盈利能力弹性更大，在行业新发展模式中取得先机。我们推荐华润置地、上海临港、天健集团，华发股份、越秀地产、滨江集团，城建发展等公司。