收入稳增、利润短期承压，关注加装电梯、后市场、多元制造成长潜力公司2019 年实现收入221 亿元/yoy+4%，归母净利润10.8 亿元/yoy-15%，业绩略低于我们预期；电梯行业竞争仍较为激烈、毛利率承压是业绩同比下滑的主要原因。我们认为：1）国内电梯市场总体平稳，老旧小区加装电梯有望贡献一定增量需求，后市场服务收入或是新增长点，公司电梯业务仍具稳定性、中长期成长性；2）精密减速器等新产业布局前景光明，集团层面先进制造多维布局有望形成合力，在手现金充沛保证长期竞争力。我们预计20~22 年EPS 为1.08、1.13、1.19 元，维持“增持”评级。

电梯收入保持平稳增长，2019 年单季毛利率同比下降、环比企稳公司19 年实现电梯业务收入208 亿元/yoy+5%，销量8.9 万台/yoy+10%，收入占比94%。19 年由于原材料价格高位运行、产能过剩等因素影响，电梯市场竞争更趋激烈，公司毛利率16.50%/yoy-2.6pct，归母净利率4.88%/yoy-1.09pct ， 经营活动现金流净额1.73 亿元/yoy-8% 。

2018Q1~2019Q4 单季毛利率分别为20.36%、19.78%、19.25%、17.18%、17.08%、16.44%、16.27%、16.39%，随着价格下降趋势有所企稳，2019Q4毛利率环比回升。我们认为公司作为本土龙头对成本端管控能力好于行业整体，同时服务收入占比提升，中长期毛利率或有修复空间。

老旧小区加装电梯、后市场服务（旧梯改造、电梯维保）逐步贡献新增长房地产开发速度放缓对新梯需求产生一定影响，但加装电梯、服务（旧梯改造、电梯维保）需求推动电梯行业总体容量稳中有升：1）老房加装电梯：

电梯是老旧小区改造重点之一，目前全国多地政府将老房加装电梯作为民生工程加以鼓励和扶持，公司推出全生命周期一站式加装电梯服务，据公司公告，2018 年公司完成老房加装电梯3000 台，2019 年增长超过30%；2）旧梯改造、电梯维保：2019 年底国内保有量近700 万台，改造需求逐年释放，2019 年公司旧梯改造量同比增幅超过 50%；2019 年公司安装、改造及维保等服务业收入超过65 亿元，收入占比超过31%。

需求稳健、多元化布局的电梯制造龙头企业，维持“增持”评级老旧小区改造、地铁等基础设施投资发力、旧梯更新改造需求释放等积极因素下，叠加服务型战略转型，公司电梯业务有望稳健发展。公司业务聚焦国内市场，随着国内疫情基本得到控制，公司及下游有序复工复产，我们预计疫情对全年业绩的影响总体可控。但考虑到行业竞争仍较激烈，毛利率修复过程或慢于此前预期，我们降低对20、21 年电梯业务毛利率的预测，预计20~22 年分别实现归母净利润11.1（前值11.7）、11.6（前值12.3）、12.2 亿元，对应PE 为13、12、12 倍。电梯可比公司20 年平均PE 为16 倍，给予公司20 年合理PE 15~18 倍，目标价16.20~19.44 元。

风险提示：房地产投资增速不及预期；老旧小区改造及加装电梯进程不及预期；新产业及新产品推广和布局不及预期；原材料价格超预期上涨。