摘要：

受托保险资金投资管理，资产管理迎新机。7 月23 日，保监会发布《保险资金委托投资管理暂行办法》，允许保险资金委托证券公司和基金公司进行投资管理。

(1) 约有近15 家证券公司满足规模条件。《办法》对证券公司要求资产管理规模不低于100 亿元或集合理财规模不低于50 亿元。按照最新数据，符合要求的证券公司应近15 家，其中，包括中信、宏源、光大、招商、广发和海通等上市公司。

(2) 证券公司具备一定的竞争优势。由于满足规模要求的机构约近50 家，保险资金可选余地较大，受托机构竞争将十分激烈。相比于其他受托机构，证券公司在研究及综合服务上优势明显，领先的证券公司在衍生品投资、量化套保等也具备较强竞争力。

(3) 潜在收入22.9 亿元，远期贡献可观。证券公司可获得佣金及管理费收入。

按照保险资金6.8 万亿元、其中10%投资于股票计算：①假设日均换手率0.5%、净佣金率0.077%，保险资金投资贡献佣金12.7 亿元；②假设中期委托资金占比15%、证券公司受托份额50%，管理费率1.0%，则受托规模510 亿元、增量10.6%，管理费收入5.10 亿元，合计净收入17.8亿元、净利润约12.4 亿元，分别为行业今年上半年的2.5%和5.5%。③假设远期委托占比30%，其他假设不变，则管理费收入10.2 亿元，合计净收入22.9 亿元，净利润约16.0 亿元，为行业今年上半年的3.2%和7.1%。

资产管理业务已进入加速增长的快车道。今年以来，虽然集合理财规模受市场影响有萎缩，但定向理财异军突起，推动资管业务快速增长。

截止到年中，行业受托管理资产规模4802 亿元、较年初增加70%，管理资产规模/净资产由45%提升到72%；上半年行业资产管理业务收入10.4 亿元、同比增长16.3%；收入占比由1.2%提升到1.5%。

政策松绑预期强烈，创新驱动快速成长。定向理财的崛起体现了证券公司创新的力量、也意味着资产管理业务的巨大增长空间。下半年，酝酿已久的资产管理业务的松绑已箭在弦上，产品监管由审批制改为备案制，产品投资范围放宽、引入结构化涉及和流动性机制，等等，都将大大激发证券公司的创新潜能，推动资产管理规模的快速提升。

集合、定向和专项将呈现齐头并进的发展态势。由此判断，未来2 年，资产管理规模可达1.5 万亿元，收入贡献可提升至5%以上。

创新驱动，维持增持。市场交易量和大券商估值已见底，在目前的市场环境下，市场和行业的创新预期将更为明确，资产管理、新三板、转融通等的加速推进，将使得行业仍有显著的超额收益机会。

大券商估值优势明显、创新收益程度高，且受益于保险资产业务的放开，仍然是下半年券商股的首选，其中，我们首推中信、海通、广发和光大。其他也应关注相对价值低估的参股券商（成大、敖东、锦龙）、以及近期有事件驱动的中小券商。