核心观点：

隧道股份发布2024 中报。根据中报，24H1 公司实现营收280.34 亿元，同比+1.69%；归母净利7.86 亿元，同比+0.78%；扣非净利6.79亿元，同比-6.06%（增速均为调整后）。分季度看，24Q1/24Q2 营收分别为141.3/139.1 亿元，同比+5.3%/-1.8%；归母净利分别为4.4/3.4 亿元，同比+3.1%/-2.0%；扣非净利分别为4.3/2.5 亿元，同比+10.2%/-24.8%。此外，24H1 投资收益为1.04 亿元，23 年同期13.24 亿元。

上半年毛利率提升显著，经营性现金流净流出增加。上半年毛利率14.94%，同比提升3.22pct，Q2 毛利率17.4%，同比提升5.9pct，毛利率提升明显，24H1 经营性现金流净流出37.64 亿元，23 年同期净流出5.19 亿元。Q2 经营性现金流净流入1.44 亿元，23 年同期净流入27.25 亿元，主要上半年销售商品、提供劳务收到的现金同比减少30 亿元，预计下半年逐渐进入回款期，公司经营性现金流有望好转。

施工业务营收高增，数字化业务推进加速。分业务看，施工业务营收244 亿元，同比+25%，毛利率12.2%，同比+3.5pct。设计服务营收7.2亿元，同比+4%，毛利率26.4%，同比-0.3pct。基础设施运营业务营收12.0 亿元，同比-5%，毛利率15.1%，同比+3.0pct。机械加工及制造营收1.2 亿元，同比-28%，毛利率12.2%，同比+6.4pct。融资租赁营收2.5 亿元，同比+14%，毛利率100%，同比持平。投资业务营收9.5 亿元，同比-15%，毛利率48.2%，同比+11.9pct。数字信息营收2.0亿元，同比+27%，毛利率9.5%，同比+4.8pct。

盈利预测及投资建议。预计公司24-26 年归母净利润分别为31.90/35.04/38.56 亿元，考虑公司维持中期分红，若公司24 年全年分红率和23 年一致，对应24 年估值股息率在5%以上，维持24 年估值8 倍PE 判断不变，对应合理价值8.12 元/股，维持“买入”评级。

风险提示：新签订单不及预期；订单执行不及预期；毛利率下滑。