行业近况

统计局公布11 月数据：粗钢产量7744 万吨，环/同比-2.7/+3.89%，行业供给下降节奏偏缓。粗钢表观消费量7005 万吨，环/同比-3.2/+0.5%。

评论

淡季需求季节性走弱，制造业强于建筑业。11 月地产销售面积/销售额分别为7930 万平米/8157 亿元，同比-21.25/-16.89%，降幅小幅扩张，钢铁需求的同步指标新开工及施工面积增速环比有所回升。11 月地产开工边际好转，但销售仍低迷，我们认为24 年地产景气仍将拖累钢铁行业需求。同时，制造业景气偏强，11 月制造业固定资产投资及工业增加值持续改善，同比+6.2/+6.6%；汽车/家电等制造业下游产量均录得正增长。此外，得益于高企的国内外钢材价差，11 月以板材为主的钢材出口仍较强，同比+43.2%至800.5 万吨，我们认为钢材出口短期内仍将保持较高水平。

炉料供需偏紧，钢铁盈利周期复苏仍需时间。11 月末国内日均铁水产量235.41 万吨，同比过去五年均值+6.15%，铁矿需求仍处于历史同期高位。面对钢铁持续高位的需求，叠加年末补库，焦煤铁矿石价格强势，继续侵蚀钢铁利润。11 月螺纹钢/热卷/中厚板/冷轧吨钢毛利均值分别为21/-235/-343/281 元/吨。展望24 年，低库存下炉料铁矿焦煤供需偏紧，我们预期原料价格仍然偏强，行业盈利周期的复苏仍需时间。

估值与建议

当前时点，我们认为市场对钢铁行业预期仍悲观，板块仍处于低库存/低盈利/低估值的“三低”格局，而我们看到国内制造业基钦周期筑底企稳，景气有望改善。我们认为24 年行业需求将延续分化，制造业强于建筑业，被低估的制造业龙头钢企有望迎来盈利与估值的逐步修复，超额收益可期。

标的方面，建议关注三条主线：1）我们强调分化是未来行业趋势：一是制造业与建筑业需求将出现分化，制造业用钢空间仍广阔。二是竞争力强、盈利能力优秀的制造业“核心资产”在行业逐步出清的过程中产能与竞争优势进一步扩张。首推华菱钢铁，重点推荐宝钢股份，建议关注首钢股份（未覆盖）。2）特钢新材料龙头企业，尤其是兼具受益制造业景气复苏及成长确定性的细分赛道龙头，重点推荐具备高成长性的全球工模具钢龙头天工国际，高温合金龙头抚顺特钢，建议关注不锈钢管龙头久立特材（未覆盖），稀土资源航母包钢股份（未覆盖）。3）我们认为24 年铁矿石供需仍偏紧，叠加美联储降息，铁矿石价格易涨难跌，建议关注具备优质铁矿资源的河钢资源（未覆盖）。

风险

地产景气进一步下滑；全球经济加速下行。