投资建议

2023 年4 月25 日，欧盟理事会通过欧盟碳关税方案（CBAM），CBAM将于2023 年10 月1 日起实施，23-25 年过渡期内仅需申报产品碳排放量，26 年起正式征收碳关税，免碳配额将逐年减少，对出口相对多的板材企业影响较大。与此同时，2023 年6 月底国内召开钢铁行业纳入全国碳市场专项研究第二次工作会议，钢铁行业纳入碳市场进入倒计时。我们预期随着行业进入碳市场，按照吨钢/单位产值碳排基准，长材钢企/产品结构优的板材龙头将分别受益。标的方面，我们建议聚焦两条主线：1）吨钢碳排口径，国内长材企业吨钢碳排放相对低，其中三钢闵光/方大特钢（均未覆盖）等有望通过出售碳配额获额外盈利。2）单位产值碳排口径，产品结构优的制造业龙头钢企碳成本相对低，重点推荐制造业核心资产宝钢股份、华菱钢铁。

理由

CBAM：或弱化出口竞争力，板材企业需积极应对。钢材出口价格/成本优势与出口量正相关，22 年国内钢材出口欧盟营收占总营收比重为7.98%。从全球范围来看，我国碳排放强度处于中游水平，我们认为CBAM的引入或将弱化我国钢材出口向欧盟的成本优势。随着免碳配额逐步下降，我们测算，25/30/34 年上市钢企吨钢碳边境税占出口钢材平均价格占比分别为2.44/10.99/20.23%。由于板材企业出口量大且吨钢碳排较高，碳边境税对其影响相对更大，我们测算，2034 年龙头宝钢股份/华菱钢铁碳关税占其出口钢价比例分别为17.58/18.95%，应采取降碳行动以保持出口竞争力。

碳交易市场：两种碳排放基准对行业影响差异较大。我们认为行业将采取吨钢/单位产值碳排放基准：1）按照吨钢碳排口径，长材与板材企业成本将进一步分化，行业成本曲线陡峭化，这将使均衡价格长期高于平均价格，边际供给难以放量，吨钢碳排较低的长材企业有望通过出售碳配额获得盈利增量，其成本优势进一步凸显。我们测算三钢闵光/方大特钢吨钢碳盈利占净利比重分别为8.06/2.41%。2)按照单位产值碳排放口径，行业成本曲线趋向扁平化，板材龙头由于产品结构高端，单价高，盈利优势凸显，其中宝钢股份每万元营收碳盈利占净利润比重为2.90%。同时，行业盈利加速分化，行业出清及兼并整合有望提速，马太效应将进一步显现。

绿色冶炼能力将成为未来钢企核心竞争优势。随着全球降碳行动推进，绿色冶炼能力将更直接地影响钢厂成本竞争力及盈利能力，我们认为其对行业格局及钢厂竞争优势的影响深远，在减碳技术及设备上处于行业前列的宝钢股份等行业龙头竞争优势将逐步强化。

盈利预测与估值

我们维持覆盖公司盈利预测、评级和目标价不变。

风险

地产景气修复不及预期；全球经济加速下行。