事项：

公司发布 2017 中报，报告期实现营业收入 42.50 亿元，同比下降 3.08%；归母净利润 3.91 亿元，同比下降 3.37%。对此，我们点评如下。

评论：

行业竞争加剧，公司强化防守。公司收入增长略低于市场预期，宽带接入行业竞争态势未见显著拐点，中国移动仍旧保持高速扩张。上市公司覆盖全国的网络能力提供了一定的防守弹药，覆盖地级以上城市 211 个，累计网络覆盖用户超过 10,980 万户。2017 年开始，公司原则上不再增加新的城市覆盖，重点工作转为现有城市销售挖潜；上半年净增用户 51 万户，在网达到 1410 万户。上半年实现：个人宽带业务收入 29.81 亿元，同比略有下滑；企业营销业务收入 6.15 亿元，互联网解决方案业务起步效果显著；数据中心业务收入 6.21 亿元，基本保持稳定；另外其他增值业务收入 0.33亿元。

利润略低于市场预期，成本控制初见成效。主要压力来自于中国移动的低价竞争，互联网接入毛利率 53.40%（同比下降 6.82 PP），根据业务收入和用户量测算，宽带接入用户 ARPU 有所下滑但降幅趋缓。公司一方面持续推动用户结构优化，50M 以上宽带用户占比超过 60%，通过内容填充提升用户粘性，大麦盒子用户超过 500 万。另一方推行扁平化的销售/维护体系，销售费用同比下降 20.43%，管理费同比下降 9.79%，二季度盈利能力明显好转。

宽带接入业绩承压，主动出击挖掘创新潜力。1. 创新产业链合作，2016年末公司与中国联通签署战略合作协议，在网络接入、OTT、移动转售等方面有望加快推进资源互换和业务协同。2. 创新产品和服务，面向家庭推广院线、教育等视频增值服务，面向企业用户推出 SD-WAN 服务，连通全球 300+高安全性云网节点。3. 计划增发募集资金，投入宽带提速、全球云网、新媒体平台项目；子公司计划在境外发行 5 亿美元债券，用于产业链上下游资源整合。公司基础网络资源丰富，加快家庭视频和云服务创新，预计增值业务将成为重要收入和利润增长点。

风险提示。宽带接入竞争加剧，新业务增长不及预期。

维持“买入”评级。宽带接入行业面临竞争压力，整体毛利率略有下滑，下调 2017-19 年 EPS 预测至 0.60/0.72/0.84 元（原预测为 0.67/0.82/0.93元）.公司内部成本控制初见成效，业务创新和渠道合作有望加速落地，给予 2017 年 40X PE，目标价 24 元（原目标价为 28 元），维持“买入”评级。