本报告导读：

11 月用电需求增速放缓，或与气温偏高等因素有关；发电侧：水电降幅收窄，火电增速走弱。

投资要点：

投资建议：维持公用事业行业“增持”评级。我们认为新型电力系统的新周期下，“降电价”已不再是核心矛盾；改革驱动下的电源定位转变已然发生，把握细分子版块的结构性机会。（1）火电：精选区位优势占优、分红吸引力提升的品种，推荐皖能电力、申能股份、华电国际电力股份（H）、国电电力。（2）水电：逆向布局优质流域的大水电，推荐长江电力、川投能源。（3）核电：长期隐含回报率值得关注，推荐中广核电力（H）、中国核电。（4）风光：静待政策驱动下的行业要素改善，精选风电占比高的优质个股，推荐云南能投。

事件：国家能源局、国家统计局发布2024 年1~11 月发电量数据：

全国全社会用电量1~11 月累计同比+7.1%；全国规上电厂发电量1~11 月同比+5.0%。

11 月用电需求增速放缓，或与气温偏高等因素有关。2024 年11 月全社会单月用电量同比+2.8%、同比增速较10 月-1.5 ppts；环比+1.4%、环比增速较上年同期-1.5 ppts。分产业看，2024 年11 月一产/二产/三产/居民用电量同比增速为+7.6%/+2.2%/+4.7%/+2.9%，较10 月+2.5/-0.5/-3.7/-5.2 ppts。我们认为11 月用电增速放缓主要与气温偏高等因素有关：1）据中国气象局，2024 年全国平均气温5.1℃，较常年同期偏高1.9℃，为1961 年以来历史同期最高。2）2024 年11 月工业增加值同比+5.4%，增速较10 月+0.1 ppts；社会销售品零售总额同比+3.0%，增速较10 月-1.8 ppts。

水电降幅收窄，火电增速走弱。2024 年11 月规上电厂发电量同比+0.9%，增速较10 月-1.2 ppts。分电源看，2024 年11 月水电降幅收窄，火电、光伏发电增速回落，核电增速加快，风电由增转降。2024年11 月水电同比-1.9%、增速较10 月+13.0 ppts，我们推测与11 月来水改善有关：2024 年11 月全国平均降水量21.2 毫米，较常年同期偏多4.9%。2024 年11 月风电同比-3.3%、增速较10 月-37.3 ppts，主要与上年同期高基数有关（2023 年11 月风电利用小时数213 小时，较2018~2022 年平均利用小时数+25 小时）；光伏同比+10.3%，增速较10 月-2.3 ppts。2024 年11 月核电同比+3.1%，增速较10 月+0.9 ppts。2024 年11 月火电同比+1.4%、增速较10 月-0.4 ppts，我们推测与用电需求偏弱有关。

风险因素：用电需求不及预期，风光消纳问题超预期，煤炭价格超预期，市场电价低于预期等。