核心观点：

1.事件摘要

公司于2017年8月9日晚发布2017年半年度业绩报告，2017年上半年公司实现营业收入28.17亿元，较上年同期减少4.48%；实现归属于上市公司股东的合并净利润-1.95亿元，较上年同期减少108.24%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益净利润-2.05亿元，较上年同期减少108.77%。经营活动产生的现金流量净额为0.58亿元，较上年同期增加139.99%。

2.我们的分析与判断

（一）二季度营收继续减少，关店损失导致亏损持续报告期内，公司上半年整体表现低于预期，分季度看，一、二季度营收分别为15.02亿元和13.15亿元，同比减少7.31%和1.03%，净利润分别为-0.13亿元和-1.78亿元，同比减少587.81%和82.63%。2017H1整体实现营业收入28.17亿元， 较上年同期下降 4.48%；实现营业利润-1.85亿元，较上年同期增亏0.86亿元；实现归属于上市公司股东的净利润-1.95亿元，较上年同期增亏 1.02亿元。其主要原因是本报告期公司关闭了部分持续亏损、扭亏无望的门店，产生关店损失约1.22亿元，此番大规模的店面调整带来5.43亿管理费用，尤其是二季度管理费用较上年同期增长了32.44%，对整体净利润的下滑产生较大影响。

（二）降本增效初见成果，运营效率有所提升

报告期内，公司以“精简高效”为原则进行了全面预算管理和成本控制。比如，通过调整了工作人员年龄结构、安排部分职工提前内退来精简人工成本，通过公司对部分增长乏力、扭亏无望的门店予以关闭以切实减轻公司运营压力；同时，为降低经营风险，公司对博乐友好时尚购物中心等项目进行调整，通过缩减租赁面积、降低租金单价的方式优化合作条件，缩短项目培育期。

因此，虽然整体净利润较上年同期增亏，但在剔除关店损失因素后，公司实现总体费用支出较年初预算减少3%，销售费用（1.80亿元，同比下降20%）和财务费用（0.71亿元，同比无变化）均得到有效控制，净利润较上年同期减亏约0.18亿元。2017H1 实现销售毛利率为22.55%，同比增长0.26 个百分点，一、二季度毛利率分别达到22.80%和22.27%，运营效率有所提升。

（三）推进品牌优化和业态调整，升级“人货场”

报告期内，公司持续对门店品类品牌持续进行调整优化，各门店百货业态共引进品牌200 余个，其中重点品牌40 个、独有品牌10 余个，结合主力消费群体多元化、个性化的消费需求，对滞销、老化品牌进行调整或淘汰，持续提升品牌、货品与门店定位的匹配程度。在保证体验式业态品质的前提下，努力扩大体验式业态占比，上半年各门店累计引进餐饮休闲、儿童游乐、美容健身、文化教育等多业态品牌20 余个，通过扩大体验式业态占比提升卖场聚客能力。

此番大规模的业态调整带来双重效应，一方面，公司已有成熟门店利润较上年同期增加，部分新拓门店减亏明显；另一方面，大力度的门店和业态整改也产生较大的培育和调整成本，在营收下降的情况下管理费用率同比增长3.75 个百分点，成为上半年净利润大幅缩水的重要影响因素。

3.投资建议

我们认为，虽然公司采取了调整业态结构、降费提效、源头自采优化供应链等举措有助于公司实现费用精简和业绩改善，但是主力门店业绩下滑、拓展门店培育期长等多重因素导致公司多年持续亏损。预计2017年整体净利润-2.23亿，同比增长44.26%，对应eps -0.72元，对应-10.4 倍pe。

4.风险提示

宏观经济增速不及预期，百货、超市业态整体受影响；门店调整和业态培育带来高费用，主业经营仍面临较大成本压力