投资要点：

原油消费增长主要看中国印度，能源结构调整短期影响不大。中国和印度引领全球原油消费增长，近十年来原油消费增量占全球的六成以上。但中国已经进入工业化中后期，原油消费增速自2010 年以来已经落后于GDP 增速；而印度尚处工业化早期，原油消费增长基本与GDP 增长一致。考虑到中国正在以推广电动车、增加天然气消费和发展可再生能源等方式降低原油对外依存度，未来中国的原油消费增速或将放缓，印度可能会成为全球原油消费增长的龙头。短期内能源结构调整对全球原油消费量的影响不大。经过我们测算到2022 年，内燃机效率提升和非化石能源在交通领域的汽车和柴油的替代增量为2.98 亿吨，占原本汽车、柴油消费量24.1 亿吨的12%，占全球原油消费量的5%，仅仅比2016 年的3%提高两个百分点。

供应端，OPEC（石油输出国组织）、美国、俄罗斯三方博弈；2018年OPEC 和俄罗斯的减产协议大概率得到执行。对全球原油供应市场影响比较大的主要有三家：OPEC（市场份额37%）、美国（13%）和俄罗斯（10%）。OPEC 历史上主要通过提价和生产配额制度影响原油市场，但目前因为宗教分歧和地缘冲突内部分裂严重。而美国随着2014 年页岩油产业爆发，开采技术提高，成本下降，产量暴增，极大地增强了美国在原油市场的话语权；OPEC 则明显被削弱。俄罗斯则受益于美国页岩油的崛起，因为在美国和OPEC 的影响力相近，两者博弈时，俄罗斯的态度就很关键。2016 年9 月以来OPEC的历次减产会议，俄罗斯的态度一直是各方关注的重点。

目前，OPEC 和俄罗斯2018 年全年共同限产的协议已经通过，从各国利益取向看限产协议大概率能得到执行。沙特因为自身的外汇储备、财政赤字和阿美上市等因素需要高油价，对减产的态度最为坚决；OPEC 其他成员国尽管存在投机（不完全履行减产义务）的动机，但是我们测算发现：对沙特而言，哪怕减产额度全部靠沙特自己完成，也好于减产协议的破裂。而俄罗斯对油价低迷和油价过高都存在顾虑：低油价影响财政，高油价引发竞争对手（页岩油、巴西加拿大）增产，因此只要油价在75 美元/桶以下，俄罗斯也会遵守限产协议。

页岩油的强供给弹性制约了油价的上行高度。近年来美国页岩油行业融资难度大，生产商经营模式从过去几年跑马圈地（大笔资金购买昂贵的土地使用权、大量钻井）走向精细化经营，2017 年下半年的增产主要靠开采技术提高和低成本油田的扩产。预计随着价格中枢上行页岩油会逐步增产，但是当原油价格处于75 美元/桶以上时，页岩油生产商有机会通过套保锁定利润，然后将现有的7300 多台库存井（DUC）和新钻油井产量在3-6 个月释放出来，将原油价格打压回75 美元/桶以下。

供需紧平衡、低库存，2018 年原油均价上行，预计布伦特均价67美元/桶，运行区间58-75 美元/桶。据测算，2018 年全球原油消费增量预计在145-165 万桶/天之间，其中中国的消费增量约65-70 万桶/天，主要来源于战略储备增加和民营炼化行业的进口需求；印度方面，“废钞”政策对市场的负面效果已经基本消化，预计明年原油需求复苏，消费增量约20-30 万桶/天。而明年供给端的增量则在167-207 万桶/天之间，其中美国页岩油预计平均增产80-120 万桶/天，OPEC 比今年增加55 万桶/天，俄罗斯减少14 万桶/天。总体供需两端平衡。但从库存来看，11 月OECD 组织的商业库存（26.07亿桶）已经跌破30 亿桶的红线，创2015 年以来的新低；明年库存端的缓冲很小，如果供给出现意外，容易引发油价的大幅度上行。我们预计2018 年布伦特原油均衡价格为67 美元/桶，运行区间为58-75 美元/桶，布伦特与WTI 原油价差则在4 美元/桶左右。

行业投资评级与重点关注个股：我们看好2018 年原油均价的上行趋势，在原油供给紧平衡下国内龙头企业发展将持续迎来新机遇，给予石油化工行业“推荐”评级。

重点关注个股： 1 ） 中国石油（ 601857.SH）、中国石油股份（ 0857.HK ）、中国石化（ 600028.SH ）、中国石油化工股份（0386.HK）、中国海洋石油（0883.HK）：盈利大幅度增长，估值低，安全边际高；2）新潮能源（600777.SH）低价收购两处美国二叠纪油田，其中Midland 区单桶原油成本不到30 美元，产量约2.4 万桶/天；3）通源石油（300164.SZ）油田增产关键技术复合射孔技术领先，全球化布局完成，业绩大幅度改善；4）安东油田服务（3337.HK）油气开采服务全球化发展，三季度在手订单创新高，同比增长50%，其中海外订单增长140%。

风险提示：1）中东地缘冲突；2）OPEC 减产协议失效引发产油国恶性博弈；3）美国页岩油增产超预期；4）美元指数持续走强；5）重点关注公司未来业绩的不确定性。