投资要点

秦皇岛港煤炭发运量出现反复，目前已逐步回归常态。9 月17 日开始，秦皇岛港受政策等因素影响，煤炭发运量出现显著下降，市场对秦皇岛港搬迁转型的预期逐步强化，加大了对后续煤价预期的分歧。但随着多部门政策协调，21 日晚间秦港吞吐量已逐步向常态回归，短期对秦港发运的预期扰动已得到平复。

秦港煤运地位短期难以被替代，但长期北方港口扩能充足。我国目前煤炭运输体系，主要是经北方铁路和沿海港口将“北煤南运”至南方消费地，供给侧改革过后南方煤炭需求对运输要求更高。秦港每年煤炭发运量在2.1亿～2.3 亿吨，作为北方煤炭吞吐量最高的港口，其营运变化对全国煤炭供应影响明显。2017 年环渤海五港合计发运煤炭6.50 亿吨，占我国重点港口煤炭发运量的89%，其中以秦皇岛港和黄骅港为主，两港合计占比超过50%。中期看环渤海四港共可提升1 亿吨左右的煤炭发运量。长期看，曹妃甸港持续扩能可将增量拓展至2.3 亿吨。但由于铁路的限制，短期铁路可分流的秦港煤炭仅2500 万～3000 万吨，尚无法全面替代。

蒙华铁路将优化“北煤南运”长期格局，分流部分北方港口煤炭，增强国内煤价整体竞争力。2019 年底蒙华铁路开通后，运往“两湖一江”的煤炭将主要通过蒙华铁路直接南下，预计将有效分流海江联运的1.4 亿吨煤炭运量需求，或导致煤炭沿海运费下降约30%，从而提升国内煤炭相较进口煤的成本竞争优势。另一方面，运往“两湖一江”的运输费用将较以往降低60~80 元/吨，这将折成利润分配给生产者（煤炭企业，煤炭售价有望上升）和消费者（下游电厂，电煤成本有望下降）。通过蒙华铁路销售给“两湖一江”区域的煤炭或有6pct 的价格提升效应。

四季度煤价及全年盈利展望：动力煤价旺季不会缺席，焦炭业绩弹性有望体现。预计三四季度港口动力煤均价分别为635/670 元/吨，预计全年均价在655～660 元/吨，同比增长约3%。焦煤四季度或受基建投资的提振，淡季价格压力减轻，全年均价有望增长10%。焦炭限产的预期虽然近期有扰动，但供暖季将是环保限产全面影响的阶段，焦炭价格调整过后仍有望走强。全年而言，预计煤价水平将小幅高于去年，焦炭价格同比或增长20%，煤炭公司业绩全年有10%以上的增长，焦炭企业业绩平均有1x 左右的增长。按此推算，目前板块P/E 不到10x，近1/3 公司P/B 仍低于1x。

风险因素：宏观经济增速放缓，或环保限产力度加大，影响煤炭需求；环保、安全监管因素放松，产能集中释放压制煤价等。

投资策略：四季度催化剂充足，估值低位，布局正当时。行业基本面稳定，预计全年供需平衡及煤价高位的逻辑可以维持，主流公司业绩有望显著增长。板块估值处于近两年低位，叠加龙头公司回购股份，有助于推动估值向合理水平提升。四季度基建投资的逐步落地、天然气价格维持高位、动力煤旺季等板块催化剂有望共振，我们因此维持行业“强于大市”评级。目前正是配置煤炭股的时间窗口。从未来运输格局角度看，推荐低估值、高分红、且受益于蒙华铁路通车的陕西煤业。