投资要点

2017 年煤炭均价同比上升约42%，毛利率水平平均提升12.97pcts，盈利能力大幅提升。2017 年煤炭板块上市公司合计净利润为1029 亿元，利润增速约为1.6 倍，主要受益于煤价上升，上市公司2017 年销售均价平均同比涨幅为42.06%。其中，冶金煤企业均价涨幅最大（同比+49.75%），动力煤/无烟煤企业吨煤价格同比分别上涨38.24%/42.90%。2017 年上市公司累计营业收入/成本同比分别变动42.57%/29.65%，毛利率平均提升约12.97pcts。净利润仍然亏损的公司仅有3 家，扣费后净利润增速更为明显，同比增长2.13 倍。

2017 年四季度普遍集中计提资产减值，资产负债表进一步修复中。2017年四季度，上市公司业绩环比普遍下滑，主要是上市公司在年末普遍对资产进行了减值计提，减值准备占总资产的比重平均约在1%以内，减值整体对资产负债表影响有限，但对净利润影响明显。剔除减值因素，上市公司实际经营业绩水平或有14%左右的提升。

2018 年Q1 业绩同比增长5.23%，环比增长48.06%，成本费用控制得力。

一季度煤炭上市公司销售收入小幅增长，但成本增速相对较缓，带动业绩同比改善。2018 年Q1 样本公司净利润为246 亿元，同比增长5.23%，环比增长48.06%，盈利主要来自动力煤为主的企业，无烟煤净利润同比下滑21.14%。一季度期间费用率同比均明显下降，同比看，Q1 财务费用率同比降幅较小，且环比提升1.95pcts，显示出目前企业融资成本有所回升。

Q1 销售及管理费用率同比分别-0.36pct 和+0.49pct，按市值加权后费用率较算术平均均出现下降，显示出大市值公司销售及管理费用控制更好。

二季度煤价承压，预计中报业绩环比将有小幅下滑。目前煤价仍处于淡季调整期，经历了3～4 月份的动力煤大跌，目前动力煤价格暂时止跌企稳，但由于淡季还未结束，预计5 月份煤价仍以区间波动为主。我们预计5 月份市场煤均价约在570 元，6 月份均价在590 元左右，二季度均价约为580元，环比下滑约15%。焦煤价格预计二季度均价环比下降40～50 元，降幅约3%。我们以部分公布一季度销售量价的公司为样本，测算二季度单季业绩环比将下降20%，样本公司中报整体业绩同比下降或5%。

行业风险：经济回暖低于预期，煤价持续维持低位；煤炭产量监管政策放松；环保压力持续增加。

投资策略：一季报业绩整体平稳，低估值龙头吸引力明显。上市公司一季报业绩整体小幅增长，显示经历过煤价大起大落，上市公司盈利能力依然平稳。虽然二季度煤价继续承压，但对中报业绩释放不应过于悲观。短期稳定经济的政策预期以及前期定向降准政策，也有利于改善市场对投资产业链及煤炭需求的预期，我们认为全年煤炭供需平衡及均价维持高位的逻辑不会被破坏，维持行业“强于大市”评级。目前龙头公司估值已处于近两年较低水平，后续叠加宏观经济转暖及煤价止跌回升，反弹可期。冶金煤低估值品种优先推荐潞安环能、山西焦化，动力煤低估值品种推荐陕西煤业、兖州煤业（A+H）。