核心观点

24 年前三季度公司实现收入29.72 亿元，同比下滑8.19%（调整后）；实现归母净利润6.34 亿元，同比增长7.09%（调整后）；实现扣非归母净利润6.16 亿元，同比增长9.52%（调整后），利润端业绩符合我们预期。整体来看，公司前三季度收入在高基数下短期承压，收入结构调整及费用优化推动利润实现稳健增长，主业利润保持稳健增长。展望24Q4 及25 年，公司OTC 板块四大品类矩阵稳步增长，同时推进大健康产品结构优化，处方药集采影响或将边际减弱，叠加运营能力持续改善，业绩增长潜力有望稳健释放。

事件

公司发布2024 年第三季度报告，利润端业绩符合我们预期24 年前三季度公司实现收入29.72 亿元，同比下滑8.19%（ 调整后）；实现归母净利润6.34 亿元，同比增长7.09%（调整后）；实现扣非归母净利润6.16 亿元，同比增长9.52%（调整后）。整体来看，公司前三季度收入在高基数下短期承压，收入结构调整及费用优化推动利润实现稳健增长，利润端业绩符合我们预期。

简评

收入高基数下短期承压，利润端业绩符合我们预期

2024 年前三季度，公司实现营业收入29.72 亿元，同比下滑8.19%（调整后）；实现归母净利润6.34 亿元，同比增长7.09%（调整后），实现扣非归母净利润6.16 亿元，同比增长9.52%（调整后）。2024 年第三季度，公司实现营业收入7.99 亿元，同比下降8.64%（调整后），收入端短期承压主要由于：1）处方药、大健康受到组织架构调整、集采等影响收入规模下降；2）非处方药类持续清理渠道库存，现阶段渠道库存水平相对正常；实现归母净利润1.46 亿元，同比增长2.15%（调整后），实现扣非归母净利润1.44 亿元，同比下降0.64%（ 调整后），利润端增速快于收入端，主要由于费用管控更为精细化，单季度销售费用率下降3.66 个百分点。

非处方药规模及盈利能力同步提升，处方药、大健康短期承压2024 年前三季度分板块来看：1）OTC 业务：实现营业收入23.35 亿元，同比增长2.78%，收入端在去年部分产品同期基数较高的基础上增速略有放缓，毛利率为74.34%，同比增加1.35 个百分点，盈利能力实现稳步提升。2）大健康业务：实现营业收入2.49 亿元，同比下滑45.75%，毛利率为37.13%，同比增加0.56 个百分点，收入端下降主要由于部分产品业务拓展进度较去年同期放缓，但随着产品结构变化，公司盈利能力实现较好提升。3）处方药业务：实现营业收入3.65 亿元，同比下降25.10%，毛利率为47.38%，同比减少18.74 个百分点，收入、利润两端大幅下滑主要由于部分产品集采未中标后的市场收缩及集采中标后的价格下降影响。

展望24Q4 及25 年：核心业务稳健增长，业绩潜力持续释放展望24Q4 及25 年，公司持续聚焦“大单品、强品类”策略，提高核心竞争力。在OTC 业务方面，公司将持续构建“脾胃、肠道、咽喉咳喘、补益维矿”四大品类，推动品牌年轻化；随着公司渠道库存整理逐步到位，预计板块收入有望在健胃消食片、乳酸菌素片、复方草珊瑚含片等核心产品带动下延续稳健增长。在大健康业务方面，公司深入开展和落实组织和业务重塑，持续探索创新营销模式，加强产品梯队建设，集中资源挖掘高端滋补、康复营养、胃肠健康、肝健康四大核心业务潜力，随着公司在探索中不断梳理发展定位，加快线上转型和新媒体推广，预计业务运营效率及盈利能力有望继续提升。在处方药方面，公司将夯实合规发展基础，稳步提升运营能力；随着公司持续提升原有处方药业务覆盖质量，强化产品推广、积极培育新品类，叠加海斯制药加强融合发展，集采影响逐步减弱，预计重点品种有望平稳发展。

整体来看，随着公司营销组织架构调整的影响逐步弱化，OTC 板块四大品类矩阵稳步增长，大健康产品结构持续优化，处方药集采影响或将边际减弱，叠加运营能力持续改善，业绩增长潜力有望稳健释放。

毛利率相对稳定，销售费用率显著下降

根据追溯调整后数据：2024 年前三季度，公司综合毛利率为67.67%，基本保持稳定，主要由于处方药板块毛利率降幅较大；销售费用率达到35.50%，同比减少3.52pp，主要由于公司优化品牌推广策略；管理费用率达到4.59%，同比增加0.01pp，基本保持稳定；研发费用率达到2.62%，同比增长0.36pp，主要系公司持续加大研发投入布局、创新研发所致；经营活动产生的现金流量净额同比下降22.79%，主要由于销售商品、提供劳务收到的现金减少。其余财务指标基本正常。

盈利预测及投资评级

公司作为华润医药控股的老牌OTC 企业，多年来聚焦OTC、大健康、处方药三大重点业务布局；我们认为，随着公司OTC 板块围绕核心优势，坚持大品类、大单品发展之路，夯实“家中常备药的践行者”业务定位，同时积极发力大健康产品、做强临床院线，“内生+外延”双轮驱动发展未来成长可期，老牌OTC 企业有望焕发新生。我们预计公司2024–2026 年实现营业收入分别为44.20 亿元、48.65 亿元和53.66 亿元，归母净利润分别为7.80 亿元、8.62 亿元和9.55 亿元，折合EPS（摊薄）分别为1.24 元/股、1.37 元/股和1.52 元/股， 同比增长分别为10.2%、10.5%和10.8%，对应PE 分别为17.1x、15.5x 及14.0x，维持“买入”评级。

风险分析

1）产品推广不达预期：公司在销售投入加大，若产品推广不及预期，将会影响销售收入进而影响公司利润；2）集采降价风险，公司系列核心产品可能会进一步进入集采名单，降低产品价格，压缩产品利润，进而影响公司盈利预期；3）原材料价格波动风险：中药材价格会受到宏观环境、自然灾害、种植条件等多种因素的影响，容易出现较大幅度的波动，如果中药原材料价格上涨，公司生产成本可能会大幅上涨，进而影响公司利润； 4）改革不达预期：改革效果如不及预期，或对公司盈利预期产生影响。