事件

7 月20 日，央行发布《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》1，对资管新规实施层面细则予以明确。同时，银保监会发布《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》。

评论

两文件的出台有助于缓和当前过紧资金面，提振市场悲观情绪。《通知》和《管理办法》延续了4 月资管新规的总体指导思路，打破刚兑、监管穿透及期限匹配等基本原则没有改变，但在实施尺度上较市场保守预期有所宽松。主要体现于：1）明确公募理财可在监管要求内适度投资非标；2）允许过渡期内金融机构发行老产品投资新资产；3）扩大可采用摊余成本法计量的理财产品范围；4）允许过渡期后难以消化的存量非标由金融机构“妥善”处理。我们认为以上细则为资管新规在执行层面提供了灵活性和可操作性，有利于缓解地产公司在信用债偿付高峰期所面临的违约风险，并适度改善市场对房企现金流压力的悲观预期。

地产行业政策仍稳字当头，料难有大幅放松。尽管资金面压力有所缓解，但考虑到当前监管层面去杠杆控风险态度坚决，我们不认同因此对赌行业政策放松的观点。同时，政策在当前经济和地方财政所面临的压力下也不存在进一步打压的基础，预计后续政策态度仍将以稳为主、因城施策，视各地库存、房价等具体状况相机而动。

基本面延续韧性，龙头整合提速。上半年全国商品房销售面积和金额在政策面和资金面均趋紧的环境下依然实现3%/13%的同比正增长；而同期Top10 房企销售额平均增幅超30%，对应市占率由2017 年的24.0%提升至29.5%。在基本面销售保持韧性增长的同时，此轮融资收紧也在客观上推动了金融资源向头部企业的聚集，行业集中度预计将加速提升。

板块估值已处低位，提示中长线投资机会。A/H 地产股当前交易于7.1x/6.0x FY18e P/E，均回调至历史估值低位。考虑此轮基本面稳健且龙头房企销售、盈利向好，我们建议投资者把握中长期投资机会，左侧布局两类标的：1）财务稳健的行业龙头，A 股保利、招商和万科，H 股中海、华润、金茂、世茂和龙湖；2）都市圈土储资源丰厚、销售高增长的高弹性标的，A 股华夏幸福、新城控股（未覆盖）、华发，港股融创、旭辉、新城发展控股（未覆盖）。

风险

调控政策超预期收紧，信用违约风险加剧。