业绩回顾

2019 年业绩符合我们预期

天津港公布2019 年业绩：收入128.85 亿元，同比减少1%，主要是由于占营业收入42%的销售收入（主要是油品销售）减少6.7%；归母净利润6.02 亿元，每股盈利0.3 元，同比增长12%符合预期。

货物吞吐量小幅增长：2019 年天津港完成货物吞吐量4.12 亿吨，同比增长3.5%，其中散杂货吞吐量同比下降1.3%，主要受下游需求偏弱影响和环保规定的限制；集装箱吞吐量1,726 万TEU，同比增长8.1%。2018 年完成集装箱资产注入（收购联盟国际、天津集装箱码头和欧亚国际等集装箱资产）之后，公司成为天津港集团旗下装卸及物理业务的主要经营平台。2019 年公司又增持了天津五洲和东方海陆码头的部分股权，由天津港集装箱公司将港区内原本三家经营集装箱装卸业务的公司（集装箱公司、东方陆海、天津五洲）吸收合并，我们认为这有利于发挥港区内各码头之间的协同效应，也是2019 年集装箱装卸业务表现良好的重要原因。受吞吐量增长带动，2019 年公司实现装卸收入61.50 亿元，同比增长6%，集装箱业务占比提升驱动装卸业务毛利率提高1 个百分点至32.45%。

发展趋势

短期看，国内疫情影响一季度吞吐量。受疫情影响，上游外贸企业和港口复工出现不同程度的推迟，对1-2 月业务量有一定负面影响：1-2 月份全国沿海港口集装箱吞吐量下降10%，天津港作为枢纽大港之一，下滑幅度（4%）略小于全国。

海外疫情扩散，外贸需求面临不确定性。随着国内疫情得到控制，生产活动逐步恢复，但是海外疫情的扩散，可能给外贸需求带来较大不确定性：一是部分海外国家为了防控疫情执行封城、限制人员流动的政策，虽然不会直接影响货船，但可能降低航运物流环节的效率；二是疫情对经济的冲击导致整体的需求偏弱，出口订单可能面临减少或取消（PMI 新出口订单指数2 月值仅为28.7）。

盈利预测与估值

考虑疫情的影响和全球经济增长放缓压制外贸需求，我们下调2020/2021 年净利润13.6%/14.1%至6.06 亿元/6.87 亿元。当前股价对应2020/2021 年17.9 倍/15.8 倍市盈率。维持中性评级和5.93元目标价，对应19.7 倍2020 年市盈率和17.3 倍2021 年市盈率，较当前股价有9.6%的上行空间。

风险

吞吐量增速低于预期，全球经济衰退导致贸易量下降。