【投资要点】

公司发布2020 年三季报。2020 年1-9 月，公司实现营业收入2,902.0亿元，同比增长15.1%；实现归母净利润24.7 亿元，同比增长4.2%；实现扣非归母净利润21.4 亿元，同比增长15.0%。2020 年三季度，公司实现营业收入1,114.8 亿元，同比增长21.1%；实现归母净利润8.6 亿元，同比增长11.1%；实现扣非归母净利润7.7 亿元，同比增长45.0%。扣非归母净利润同比增速较高，主要原因是去年同期非经常性损益较高。2019 年1-9 月，公司非流动资产处置损益4.6 亿元，主要系子公司物产金属确认拆迁补偿。

成本和费用控制良好。2020 年1-9 月，公司营业成本为2,819.6 亿元，同比增长14.9%；毛利率为2.8%，同比增加0.2pts；净利率为1.2%，同比下降0.1pts。2020 年三季度，公司营业成本为1,078.3 亿元，同比增长20.0%；毛利率为3.3%，同比增加0.9pts，环比增加0.6pts。

费用方面，2020 年1-9 月，公司销售费用率为0.6%，同比基本持平；公司管理费用率为0.6%，同比下降0.1pts。综合来看，公司期间费用率为1.5%，同比下降约0.2pts。2020 年三季度，公司销售费用率为0.6%，同比基本持平，环比增加0.1pts；公司管理费用率为0.6%，同比基本持平，环比增加0.1pts。

2020 年1-9 月，公司经营性现金流净额-68.7 亿元，同比下降316.1%。

2020 年三季度，公司经营性现金流净额-5.8 亿元，同比下降133.7%。

销售商品、劳务收到的现金3,358.5 亿元，同比增长13.5%，收现率为115.7%。此外，公司不断加大资本开支。报告期内，公司资本开支为19.6 亿元，资本开支增速达88.5%。货币资金方面，报告期末公司货币资金余额为174.8 亿元，同比增加28.5%。应收账款方面，报告期末公司应收账款余额为107.3 亿元，同比增加25%，应收账款占流动资产的比重为12%。资本结构方面，报告期末公司资产负债率为73.4%，同比增加2.5pts。

根据公告，公司拟分拆子公司物产环能至上交所主板上市，将其打造成为包括煤炭流通、热电联产、污泥处理、生物质综合利用等能源环保业务的独立上市平台。物产环能有望通过上市融资增强资金实力，加大资本投入，提升资源综合利用水平，成为绿色高效的能源综合服务商。

【投资建议】

预计2020-2022 年，公司营业收入分别为3,798.8 亿元/4,265.2 亿元/4,623.5 亿元，同比增速分别为5.8%/12.3%/8.4%；公司归母净利润分别为29.9 亿元/34.7 亿元/41.4 亿元，同比增速分别为9.5%/16.0%/19.2%。

EPS 分别为0.59 元/0.69 元/0.82 元，对应当前股价，PE 分别为7.8 倍/6.7倍/5.6 倍。公司作为中国供应链集成服务引领者，在资金成本、风险控制、管理机制等方面具备优势，给予“增持”评级。

【风险提示】

宏观经济恢复不及预期；

综合融资成本增长超预期；

职工薪酬增长超预期。