事件：2019Q3 公司累计实现营业总收入2522 亿元，同比增长18.5%；累计实现归母净利润23.7 亿，同比增长30%；累计实现扣非归母净利润18.6 亿元，同比增长65%，非经常性损益主要来自转让江西海汇（2.93 亿元）、中大青坤投资（2.23 亿元）和浙江蓝城建设（0.67 亿元）；每股收益0.49 元，同比增长28%。

亮点总结：我们认为公司投资亮点在于：（1）经营效率显著提升，费用大幅下降。公司资产周转率升至2.42 次（2018Q3：2.14 次），归母公司净利率升至0.74%（2018Q3：0.53%），带动前三季度ROE提高至11.43%（2018Q3：9.13%），效率提升得益于公司供应链集成服务体系的不断升级，带动三费占收入比下降，公司权益乘数也从同期的4.5 降至4.14。（2）供应链成长空间广阔，受益于长三角一体化等国家战略。相比国外成熟市场，我国的供应链行业发展空间和集中度的提升空间仍然较大，我们预计长三角一体化战略和国际业务的拓展将为公司持续带来增量业务机会。公司多项核心品种位于行业前列，在业务资源、资金成本和供应链体系建设等方面相比同业更具竞争优势。（3）区块链技术应用、定增和新业务布局带来新动能。公司已与银行合作将区块链技术应用于应收账款的管理，可以有效降低供应链整体成本并提高经营效率，随着技术的升级和更广泛地应用，我们预计公司业务规模和管理效率还能进一步提升；此外，随着定增落地和新业务的布局，公司未来增长动能可持续。

供应链：重点项目和国际业务突破，系统升级践行“流通4.0”。2019H 供应链集成服务营业收入1521 亿元（YoY+20.5%），毛利率小幅降至2.2%（YoY-13%）。公司供应链集成服务在以下方面取得进步：1）受益国家战略，中标多个重点项目。今年新中标杭甬高速复线、广州轨道交通十三号线等多个重点工程，线缆业务新中标上海国家会展中心、杭州亚运场馆、厦门地铁、郑州地铁等多个地标项目，我们预计长三角一体化战略和国家重点基建项目的建设将为公司持续带来增量业务机会。2）国际业务取得突破。开拓菲律宾、越南和南美等海外市场，第三国钢材贸易量同比增长25%，取得浙江省首个原油非国营贸易进口资质。3）系统升级。集团与阿里等企业协作推进“数字化转型年”工作，对标国内外拥有强大供应链属性及电商平台的大型企业集团，其中物产化工的智慧供应链数字化平台已进入实施阶段。

金融服务：（1）金融支撑主业发展。2019H 金融服务板块实现营业收入39 亿元（YoY+254%），毛利率降至13.5%（YoY-57%，预计和现货价格上涨导致期货持仓浮亏有关）。金融服务对于主业的价值体现在：加强资金周转效率，降低摩擦成本；实现套期保值功能，抓住投资机遇；提供综合增值服务。（2）区块链技术提升效能。根据公司历史公告披露，目前公司已与浙商银行合作应用区块链技术，主要应用于应收账款的签发、承兑、保兑、支付、转让、质押、兑付等业务。通过区块链技术，物产中大与上下游企业构建出一个“无资金化”的供应链商圈，可以有效降低供应链各企业及交易环节的整体成本并提高经营效率。由于公司多元化的业务布局和扎实的供应链基础，公司具有丰富的区块链应用场景，同时供应链核心企业面临的分散化、高占款、高风险等经营瓶颈将随着区块链技术的应用而得到改善，因此我们预计区块链技术的应用和升级可以进一步提升公司的经营效率，也有助公司扩大供应链管理规模。

高端实业业务：布局医疗环保，拓展新增长点。2019H 高端实业实现营收41 亿元（YoY+17%），毛利率16.2%（YoY+4%）。公司根据自身的资源禀赋和转型升级方向，主动布局了医疗健康、环保公用等朝阳性行业。截至上半年末，公司已布局综合医院4 家，床位数约3000 张；形成城市污水处理能力40 万吨/日（2018 年：30 万吨/日）。

定增获批，提供增长新动能。公司38.2 亿元定增方案于今年7 月获批，其中26.9 亿元用于供应链集成服务、2.4 亿元用于供应链支撑平台。定增落地将有助于公司扩大业务规模和优化产业布局，平抑业绩的周期性波动，为公司业绩增长提供新动能。

投资建议：买入-A 评级。我们预计2019-2021 公司 EPS 分别为0.78、0.84 和0.86 元，按8.5xPE 给予目标价6.61 元。

风险提示：费用上升风险/业务协同低于预期/高端实业投资回报低于预期