本报告导读：

公司24Q4 业绩低于预期，主要因海外盈利受非经因素影响，2025 年随开利商冷、欧洲白电平台以及国内日日顺物流进一步整合，效率有望逐步修复。

投资要点：

下调盈利预测 ，维持增持评级。公司新并业务整合初期，盈利端受各类一次性费用影响，因此小幅下调2025-2026，并新增2027 年盈利预测：预计公司2025-2027EPS对应2.23/2.44/2.65元（原2025~2026年为2.28/2.51 元），同比+11.5%/9.6%/8.6%。参考出海家电龙头企业平均估值水平，给予2025 年15xPE，下调目标价至33.45 元，维持增持评级。

2024Q4 业绩低于预期。公司2024 年实现营业收入2859.81 亿元，同比+4.29%，归母净利润187.41 亿元，同比+12.92%；其中2024Q4实现营业收入830.1 亿元，同比+9.88%，归母净利润35.87 亿元，同比+3.96%。

积极外延并购，全球份额稳定提升。公司通过外延并购与自身变革，加速暖通产业的布局与发展。1）战略性收购开利商用制冷与南非热水器龙头 Kwikot，分别实现拓展商用制冷业务、加速水产业海外市场发展；另外2024 年公司国内/海外收入同比+3%/+5%，其中新兴市场南亚/东南亚/中东非地区收入同比+21%/+15%/+38%。公司在印度市场通过差异化高端产品组合、本土化供应链布局，市场份额从13%提升至15%。在越南市场，公司通过精准的产品布局与渠道拓展，整体市场份额跃居行业第二。

汇率波动、新并业务整合拖累Q4 盈利。Q4 净利率下行的核心原因主要在于：1）卢布贬值导致汇兑损失扩大，Q4 财务费用同比+2.5亿元；2）10 月及12 月新并开利商冷与Kwikot 热水业务整合初期仍有亏损，预计影响约1 亿元左右；3）欧洲市场公司通过深化DCS渠道建设、组织扁平化等加速业务发展，但同时也产生了一定系统建设费用。2025Q1 卢布兑人民币汇率回升，海外业务汇率负面贡献将大幅缓解，同时随着新并业务的逐步整合推进，海外盈利水平有望逐步回升。

风险提示：原材料价格、汇率等外部因素大幅波动影响盈利；国内地产下行拖累后周期需求；海外关税制约需求