行业近况

国家统计局近日公布10 月社零数据：10 月社零总额4.5 万亿元，同增4.8%，增速环比改善1.6ppt。向前看，我们认为随着补贴政策持续加码，2025 年消费有望更快修复。

评论

以旧换新政策效果持续显现叠加网购促销活动提前，带动社零显著改善。10月社零同比改善1.6ppt至4.8%。以旧换新政策持续见效：家用电器和音像器材同增39.2%，环比提速18.7ppt；汽车同比增速环比改善3.3ppt至3.7%；较多地区陆续放开补贴品类、拓展至家居等领域，家具类同比增速环比改善7ppt至7.4%。此外，今年“双十一”促销提前也带动了线上销售的增长，我们测算10 月实物商品网上零售额同增11.3%，仅次于1-2 月的14.4%（春节旺季）和5 月的12.9%（“618”前置5 月）。分品类看，大部分品类同比增速均有较明显的环比改善：化妆品、体育娱乐用品、通讯器材、服装等线上代表性品类增速较快，分别同增40.1%、26.7%、14.4%和8.0%，环比改善44.6、20.5、2.1 和8.4ppt；金银珠宝或受益于国庆旺季催化，同比跌幅收窄5.1ppt至-2.7%；餐饮表现较平稳，同比增速小幅提升0.1ppt至3.2%。

2025 年消费补贴政策进一步加码，有望带动消费更快修复。商务部数据显示，截至11 月11 日，汽车报废更新补贴申请188.6 万份，置换更新补贴申请超180 万份；2160.8 万名消费者购买8 大类家电产品3271.9 万台。

相关补贴申请规模呈快速上升趋势，我们预计年内补贴政策对社零总额的提振或将延续。展望明年，11 月8 日全国人大常委会办公厅新闻发布会上介绍，明年将“扩大消费品以旧换新的品种和规模”，我们预计或有更多消费品类将受益，整体消费也有望更快修复。

外需整体仍稳健。美国人口普查局数据显示10 月零售和食品服务销售同增2.8%（前值2.0%）；季调环比0.4%（前值0.8%），略高于市场预期的0.3%。近期Accenture的消费调查显示美国消费者对于即将到来的圣诞购物季消费热情较高，且消费预期较去年改善明显，我们预计11-12 月美国消费仍有望保持较好表现。欧盟统计局数据显示9 月零售同增2.9%、环比0.5%，均好于市场预期；10 月消费信心指数继续修复至2022 年以来的新高水平。中国出口方面，在台风后补偿性出口及基数走低下，10 月以美元计价出口同增12.7%（9 月2.4%）。向前看，我们认为，美国消费仍有韧性，欧洲消费持续改善，中国消费出海企业短期内仍有望保持稳健增长。

估值与建议

我们建议关注三类标的：1）有望持续受益于以旧换新政策的家电家居板块：海尔智家、TCL电子、顾家家居、欧派家居等；2）有特色的公司：老铺黄金、泡泡玛特、亚玛芬体育、乖宝宠物、永辉超市等；3）白马龙头公司：安踏体育、波司登、华利集团、百胜中国、名创优品、巨子生物等。

风险

消费力修复不及预期；政策力度不及预期；行业竞争加剧。