引言

近期A 股市场走势较强，家电板块同样在政策加持下表现亮眼，但随之而来的是美的集团、海尔智家等家电龙头落入高估值区间，从而引发部分投资者的争议。因此，本篇报告，我们将复盘过往A 股大涨中家电板块行情如何演绎，以及何种因素会推动家电龙头突破15 倍估值大关，以协助判断本轮家电行情的可持续性。

大涨环境下，家电板块行情如何演绎？

2000 年后，A 股市场共经历了四轮大涨，分别为2005 年6 月-2007 年10 月、2008 年11 月-2009 年9 月、2014 年7 月-2015 年6 月、2019 年1 月-2021 年2 月，上证指数期间涨幅分别为501.0%、102.9%、151.5%、50.0%。大涨期间，家电板块行情启动与终止时间与大盘高度相似，且家电制造（长江）指数仅在第一轮跑输大盘，后续分别跑赢大盘22.7pct、0.7pct、72.5pct，相对收益较为明显。具体到子行业来看，白电板块市场表现最为稳健且回报率最高，四轮大涨期间平均跑赢大盘60.3pct，其次为小家电（+30.6pct）、家电零部件（+25.7pct）、照明设备（-12.0pct）、厨卫家电（-41.4pct）、黑色家电（-44.1pct）。

进入较高估值区间，家电龙头前后如何表现？

家电龙头以2011 年为界经历过一轮价值重估，其中行业高速发展期龙头估值中枢维持在15 倍以上，步入成熟期后中枢维持在15 倍以下。行业增速放缓后，美的集团和海尔智家均出现过三次估值突破15 倍的情况（个股主导、行业主导、政策主导各一次），而格力电器受限于业务空间，仅两次突破15 倍（行业及政策主导）。经我们分析，由个股变化主导的高估值短期催化因素居多，且通常会在短期内回调，不具备可持续性；由行业景气切换或政策主导的高估值可持续时间较长，估值水平通常会伴随外部环境及市场预期的变化逐步回归公司基本面。在此基础上，或由于美的集团基本面最为稳健，非个股性行情启动时美的估值通常率先上提，且在高估值区间维持的时间最长。

投资建议：把握确定性增长龙头

近期A 股迎来反转，走势较为强劲，家电板块受益于宏观及行业政策双重利好市场表现亮眼。

通过复盘2000 年以来A 股的四轮大涨，我们发现家电板块行情在节奏上与大盘高度相似，跑赢大盘的概率较大且相对收益显著，其中白电板块大涨中实际表现最为突出。在此基础上，步入成熟期后，白电龙头估值中枢居于15 倍以下，由行业高景气或政策主导的估值拔升更具持续性，考虑到当前龙头估值水平已经较高，建议对宏观政策及家电以旧换新政策保持密切关注。

我们认为家电内销在以旧换新政策加持下边际趋势仍然向上，同时家电出口在新兴市场渗透率提升拉动下有望延续较好增长，整体基本面趋势向好，建议保持三大主线配置：1）业绩稳定性较高叠加较高股息回报的白电龙头，重点推荐：美的集团、格力电器，同时建议边际增配：海尔智家和海信家电；2）受益于以旧换新和新国标的两轮车龙头，重点关注：爱玛科技、雅迪控股；3）品牌综合优势突出且具备持续高增长能力、估值中枢有望抬升的企业，重点推荐：安克创新、石头科技。

风险提示

1、 宏观经济波动风险；2、原材料价格波动风险；3、贸易环境变化带来的市场风险；4、市场竞争加剧导致盈利回落的风险。