投资要点

A 股零售：收入延续复苏且增长提速，利润高弹性，高端、龙头优于同业。2017 年，26 家A 股零售样本公司收入同比+13.9%，利润+68.5%；其中：2017Q4，收入/利润分别同比+16.3%/+102.6%。2018Q1，样本公司收入+16.2%，利润+20.0%。2017A/2018Q1：样本公司综合毛利率分别为19.07%/20.27%，品类优化、供应链提效、租金等服务性收入占比提升推动毛利率提升；净利率分别为2.62%/2.72%，毛利率提升、费用率下行、投资收益增加、跨区域扩张盈利改善等推动行业净利率提升0.86/0.08pct。

百货/购物中心、超市业态：高端/奢侈品消费可持续复苏，龙头生态化发展。16 家百货收入/ 归属净利润增速： 2017A +7.8%/+28.5%； 2017Q4+10.0%/+49.8%；2018Q1 +7.5%/+29.5%；2017A/2018Q1 净利率分别为4.0%/5.1%。王府井充分受益于高端消费复苏，2017A/2018Q1 营业收入分别+11.1%/+6.1%；天虹股份长期核心优势显现（强适应性、新零售先锋），2017A/2018Q1 可比店利润总额分别同比+17.4%/+21.3%。2017A，9 家超市收入/ 利润分别同比+7.8%/+21.4%；2018Q1， 收入/利润分别同比+11.2%/+3.4%；2017A/2018Q1 净利率分别为1.4%/2.7%。

电商：龙头GMV 增速放缓，细分领域成长延续。京东盈利模型渐清晰，规模及流量价值通过平台及服务变现。2017 年收入同比+40%（2016A：+44%）；全年GMV 同比+38%，增速同比-9pcts；Non-GAAP 净利润50.0亿元。苏宁，2017A/2018Q1 收入分别同比+26.5%/+32.8%，线下同店+4.2%/+5.9%,线上GMV+57.4%/+81.5%；主业归属净利润5.3 亿/0.8 亿元，主业连续七个季度盈利。南极电商：多品牌、多品类、多渠道发展，18Q1GMV+77%，新兴社交电商渠道拼多多GMV 强势增长。跨境通：2017A/2018Q1 收入同比+64.2%/+74.4%，重点关注第三方及服装业务。

化妆品，高端/彩妆/低线/线上引领行业增速；金银珠宝，2017 年销售回暖，18Q1 增速有所回落。2017 年，化妆品正品行货零售额同比+12.4%，高端/彩妆分别同比+37%/+26.5%，高端及大众线上增速分别为+108%/+75%。 A 股化妆品公司处产品/营销/渠道全面转型期，执行力是胜出关键。5 家珠宝样本公司2017/2018Q1 收入分别同比+14.8%/+8.7% ， 利润+21.5%/+11.6%；2018Q1，金饰景气延续，低汇率驱动香港同店高增长：周大福/六福港澳黄金产品同店+18%/+19%；镶嵌延续较快增长，周大生受益于低线城市消费升级，2018Q1 营收/归属净利润同比+16.9%/+28.7%。

风险因素：2018 终端增速低于预期；企业转型成效低于预期。

投资策略。消费升级、双线融合、科技赋能将推动行业景气延续、净利率回升，龙头、高端表现更优，维持行业“强于大市”评级。推荐四条主线：1.具备核心竞争力、已建立生态优势的天虹股份、永辉超市、苏宁易购、上海家化；2. 受益于消费升级、低线繁荣的周大生、莱绅通灵，关注御家汇、珀莱雅；3. 数字化赋能、新零售实践、改革提效的重庆百货、青岛金王、王府井；4. 细分高景气、业绩高增长的电商成长股：跨境通、南极电商。