投资要点

“新消费时代”下的消费升级。以城镇居民可支配收入为背景、“马斯洛金字塔需求”理论为框架，我们梳理了近40 年国内消费品品类崛起，未来的消费升级可归纳为两大维度：1.生存型必需消费向体验式可选消费的横向延伸，以收入增长为驱动，健身、生活美容等行业将迎来繁荣期。2.传统消费品从粗放式规模增长向个性细分品类崛起的结构性变革的纵向渗透，消费偏好变化为核心驱动。我们定义的新消费时代有三大变化：1.消费者偏好向个性化、体验式转变；2.移动化时代加快信息传播速度；3.多元营销模式（网红/娱乐营销等）。

品类演绎：新兴消费繁荣势起，传统消费结构变革。①健身和生活美容等新兴消费将迎来行业繁荣期，预计2016-2018CAGR 分别为18%/10%-15%左右，其中80/90 后和中产阶级望成主力。习惯养成驱动行业成熟并形成持续盈利能力。②传统消费：服饰行业整体增速放缓至2016 年的4%，其中运动鞋服/童装增速较高（CAGR=8.4%/6.8%）、独立设计师品牌行业现繁荣态势（CAGR=11%）。消费升级带动珠宝消费属性回归，配饰服饰化趋势中可塑性更强的K 金品类景气更高（CAGR=20%+）。化妆品行业的国产/日韩彩妆品牌爆发成长，集中度下降（2015 年CR4 下降3.3PCTs 至35.7%）。

品牌运营：爆发可能周期缩短，集团运营+考验综合实力。新消费时代下的三大变化在品牌运营上表现有二：1.品牌设计的创新效益被指数级放大，使得细分或小众品牌短期爆发成长成为可能。服饰/化妆品等领域的多个品牌案例均已验证。由此带来的是小众品牌运营周期缩短，而通过集团化运营可分散单品牌风险，最大化品牌价值，是时尚品牌较理想的成长路径。2.考验品牌全产业链综合实力。若要实现更长时间段的单线上扬周期，品牌需对运营能力全方位升级，具体来说：供应链端从推式向拉式、从纯粹订货制向补单/翻单的转变，提高快反能力；渠道端线下管理趋于精细化（集合店/体验店等业态）、线上催生代运营和跨境电商等模式；化妆品品牌竞争加剧的背景下代理端进入强者愈强的加速整合阶段，是资本介入的最佳时机。

投资策略。建议围绕上述两大主线把握投资机会：1. 消费升级过程中爆发的新兴领域、细分市场、及新锐品牌；2. 产业链环节优秀的运营者、资源卡位者、以及集团化运营的行业整合者。核心推荐歌力思、潮宏基、青岛金王、新野纺织、搜于特，重点关注森马服饰、海澜之家、九牧王、通灵珠宝、刚泰控股、鲁泰A。

风险提示：宏观经济增速放缓风险；终端消费低迷，恐致品牌服饰公司销售情况低于预期；棉价异动致纺织企业盈利承压风险。