投资要点：

公司发布2017 年报，总营收179.60 亿元，归母净利润7.36 亿元，超出我们的预期。公司2017 年实现总营收179.60 亿元，同比增长5.86%（按调整后16 年数据计算）；实现归母净利润7.36 亿元，与上年同期相比增长58.58%（按调整后16 年数据计算），高于我们的预期43.8%。其中第四季度实现营收55.69 亿元，同比下降14.79%，归母净利润3.61亿元，同比下降57.2%。全年营收增长主要原因是2017 年房地产业务销售情况超出预期，营业收入同比增长44.38%；此外三胞国际下属子公司A.S Nursing 全年并表，由于护理业务发展较好，公司在2017 年9 月中旬并购了Lotan 公司，健康护理行业营收同比增长67.38%；公司主营业务商业业绩下滑，营收同比下降5.82%。

医疗养老板块健康发展带来毛利率的积极改善，17 年整体毛利率提升2.06%。公司2017年主营业务毛利率较去年同期提升2.06%，主营业务毛利率提升的主要原因是公司2017 年完成对安康通、三胞国际以及齐鲁干细胞的合并，其中齐鲁干细胞2017 年并表毛利率71.05%，同时毛利率为42.46%的房地产业务营收同比增长44.38%，导致低毛利的商业板块营收被稀释。我们判断，随着2018 年公司完成对亏损百货HOF 的剥离以及Dendreon 的收购，公司毛利将有进一步的提升。

“医疗+养老”产业拼图逐步完善，剥离亏损百货门店，转型持续深化。在大健康布局方面，公司完成对安康通、齐鲁干细胞以及三胞国际的收购后，又收购以色列老年用户护理服务公司 Lotan Nursing 并计划引入先进细胞免疫治疗产品Provenge。完成后公司将形成以安康通和Natali 为养老生活服务平台，以Dendreon 的先进细胞免疫技术提供医疗服务，并在未来以齐鲁干细胞为储存中心提供细胞免疫治疗研究载体的医疗与养老板块相结合的布局。17 年7 月，公司出售盈利状况不佳的新百淮南店100%股权，并于2018 年3 月宣布以现金方式出售HOF 51%股权，出售完成后公司资产质量将获得提升。

看好公司向医疗养老转型的执行力，维持盈利预测，维持“增持”评级。我们预计2018年HOF 的剥离以及Dendreon 的注入（预计18 年完成，总股本增加1.8 亿股）将大幅提升公司整体的毛利率水平，同时收入端将相应下滑，但盈利能力将大幅增强。预计2018-2020年营收为162.33/110.48/118.31 亿元，归母净利润为13.75/19.80/21.59 亿元，对应EPS为1.06/1.53/1.67，对应PE 为31/22/20 倍。维持盈利预测，维持“增持”评级。