本报告导读：

《通知》规范市场报价行为，有助于合理分配产业链利润；“降电价”不是核心矛盾，亦非降成本的唯一路径。

投资要点：

投资建议：维持“增持”评级，供需偏紧形势下的电改催化与长久期利率债的权益映射属性下，行业价值有望重估。（1）水电：逆向布局优质流域的大水电，推荐长江电力、川投能源；（2）火电：精选区位优势占优、分红吸引力提升的品种，推荐国电电力、申能股份、华电国际电力股份（H）；（3）核电：长期隐含回报率值得关注，推荐中广核电力（H）、中国核电；（4）新能源：静待政策驱动下的行业要素改善，精选风电占比高的优质个股，推荐云南能投。

事件：2024 年11 月11 日，国家能源局综合司发布《国家能源局综合司关于进一步规范电力市场交易行为有关事项的通知》（以下简称《通知》）。

规范市场报价行为，合理分配产业链利润。《通知》：1）强调各经营主体应“综合考虑机组固定成本、燃料成本、能源供需等客观情况合规报价，推动交易价格真实准确反映电力商品价值”。2）禁止相关经营主体“通过线上、线下等方式在中长期双边协商交易外统一约定交易价格、电量等申报要素实现特定交易”；3）规定各经营主体“不得滥用市场支配地位操纵市场价格，不得实行串通报价、哄抬价格及扰乱市场秩序等行为”。以广东为例：1）我们测算1H24 广东售电公司获利合计31 亿元，占广东电力、热力生产和供应业利润总额的6.7%、同比+2.5 ppts。2）分类型看，1H24 用电背景/独立售电/电网背景售电公司零售电量占比60.1%/38.1%/1.8%，获利占比41.3%/56.8%/1.8%。我们认为：《通知》的出台有助于纠偏非理性报价及套利行为，平衡市场主体的权利和责任，产业链利润分配有望趋于理性。

“降电价”不是核心矛盾，亦非降成本的唯一路径。我们认为《通知》再度明确电力的商品价值属性，契合新型电力系统对电力产业链的角色定位：1）现阶段政府对电力行业的优先目标已调整为“安全保供”及“低碳转型”，“降电价”已不再是政策核心矛盾；2）地方政府对电价的核心诉求在于降低本地工商业用电成本以保证竞争优势；当前新投产的平价新能源项目电量电价较当地火电电量电价具备明显价格优势，通过调整能源结构（提升新能源电量比例）亦可降低下游工商业综合电费。我们预计在2024 年全国电量电力供需形势仍相对偏紧、燃料价格降幅逐步趋缓的背景下，2025 年煤电长协电价的整体下行风险相对有限、区域分化或有加大。

风险因素：用电需求不及预期，风光消纳问题超预期，煤炭价格超预期，市场电价低于预期等。