投资建议

近期景气回落催生新一轮政策预期，叠加较低估值与仓位，地产股绝对与相对收益皆有支撑。下半年在合理政策托底与基本面缓筑底、弱复苏判断下我们认为板块或将区间震荡，供给侧改革深化演绎之际选股更宜自下而上。3-6 月维度把握两条主线：1）有望率先受益局地复苏的“进取者”，A股–保利、华发、城建、滨江，H股–华润、中海、建发、越秀、宏洋；2）手握核心资产的“现金牛”，如国贸、恒隆。6 个月以上可关注优质非国企夯实财务至重回稳健发展的机遇，如万科、金地、龙湖、绿城。此外，我们认为消费类基础设施REITs的发行落地将为持有优质商业不动产的标的带来价值重估机遇，建议关注华润、龙湖、万科、中海、金融街等。

理由

上半年销售表现符合“弱复苏，强分化”判断，低供需下的新均衡或正在形成。今年上半年新房销售整体延续我们此前提出的“弱复苏，强分化”走势，高频口径新房销售面积同比微增7%，其中超高/强高/弱高/中低能级城市分别同比+29%/+4%/-6%/+10%；与此同时，土地市场延续“局地高景气，整体低供应”态势，与销售表现相呼应。往前看，我们认为新房需求韧性与风险并存，阶段性或延续筑底、弱复苏趋势；持续的低供地可能使供需两端逐步形成低水平的新均衡，从而在中期维度上推动头部城市价格逐步企稳；政策端或延续对供需两端的适度支持，需求端侧重“改善类”需求或效果更优，供给侧“保交楼”和“防风险”仍是关键抓手。我们维持全年商品房销售金额同比增长5.9%的判断不变，但预期销售面积同比下降4.5%，隐含成交结构更加侧重高线城市；投资端指标方面，我们认为全年物理竣工面积仍有望同比增约一成，新开工面积和房地产投资同比跌幅或较1-5 月（-22.6%和-7.2%）有所收窄。

经营环境危与机并存，开发商个体间分化深度演绎。对于以央国企为典型代表的土储侧重高线城市、财务压力可控的房企，我们认为其今年仍有望基本实现既定销售目标，但销售端利润率同比去年或难有明显改善，报表端利润率则仍处筑底阶段。与此同时，目前出险房企销售恢复进程仍偏慢，尚未能对其现金流情况形成有效支撑，并且其下半年境内、外公开债务到期量仍然不低，还需密切关注企业财务状况演变。投资端，目前头部城市推地量偏低、溢价率走高、摇号率上升的情况，使得企业能否在相应城市有效补货仍具备一定的不确定性，但我们认为长期维度上看，企业本身的资金和经营优势，以及面向房地产新发展模式的制度调整，或仍将助推市场份额向“三好学生”型的优质房企集中。

盈利预测与估值

维持覆盖标的盈利预测、评级和目标价保持不变。

风险

政策和基本面变化与预期不符；房企信用加速恶化。