投资要点:

收入高增长,毛利率大幅下降拖累净利表现,中报表现略低于预期。公司发布中期财务报告,16H1 实现营业总收入30.68 亿元,其中房地产销售营业收入28.1 亿元,营业总收入同比增长41.83%,报告期内毛利率为22.91%,15 年同期毛利率为32.19%,减少了9.28 个百分点,毛利率表现略低于预期,报告期内实现归属于母公司股东的净利润1.3 亿元,同比减少44.66%。16 年H1 的结算收入大部分来自于三四线城市,市场毛利率水平下降普遍,公司加大去库存回笼资金的销售策略力度,市场层面和公司层面双重因素导致16 年H1 的结算毛利率大幅下滑,从而致使报告期利润下降明显。另外,由于公司上半年大举负债拿地,公司的财务费用大幅增长,报告期内所得税占利润比重相比15 年同期也有很大的提高,这两方面的因素也对公司当期盈利能力有不小的影响。

受益于市场热度,公司16 年上半年货值销售势头强劲,在手资源充足,其中按可售面积计算,一线城市占比创新高达到15.04%,。报告期内公司实现销售面积63.3 万平米,销售额62.3 亿元,同比增长26.1%和32.4%,销售均价由15 年同期的9374 元/平米小幅提升至9844元/平米。公司去年下半年来加强一二线城市的布局,拿地果断,目前在手储备建筑面积430万方,一线城市占比15.04%,二线和部分热门城市都有相当程度的占比,总体而言,公司目前的项目储备结构较过往优化明显,合理的区域分布确保公司未来销售的持续性。

公司走金融地产之路,静候与集团合作的突破。集团主业是不良资产处置业务,涉房类资产规模庞大,公司是集团的唯一上市房企,涉房类资产的后续处理需要公司的专业能力,因此占据着集团战略布局的关键一环。当前公司也在积极推动与集团协作的金融地产模式,在资金、土地和项目等多方面充分发挥集团的优势,未来公司的收入结构也将由目前的项目开发转变为项目开发、投资收益和专业服务并举的多元结构,将有效降低公司的经营风险。

投资评级与估值:下调盈利预测,目标价:6.2 元,维持增持评级。考虑到公司去库存促回笼的力度和未来行业情况,我们下调公司未来三年的盈利预测,预计16-18 年EPS 为:0.59/0.67/0.73(原值是:0.62/0.68/0.75),参考公司历史和可比公司估值,仍旧给予10.5倍PE,对应目标价为6.2 元,维持增持评级。