关键词一：分化。2015 年，在政策不断的支持下，地产行业呈现复苏趋势，全年销售面积累计同比增长6.5%，销售金额同比增长14.4%。

根据已发布年报的公司统计，行业整体收入增长17.1%，归属上市公司股东净利润增长5.3%。较上年分别提高了3.5 和4.5 个百分点。但从公司类别看，不同公司的业绩分化依然明显，强者恒强的逻辑依然在被数据验证。中小公司由于利润压力退出行业后，转型业务的利润贡献尚未体现，表现出的是业绩的大幅下滑。龙头公司由于土地储备聚焦一事线城市，同时结算周期更为均衡，业绩的增长更为明显。同时在利润率和ROE 方面，龙头公司也明显优于区域型公司和中小公司。

关键词事：谨慎。开发商在此轮复苏中，对于财务杠杆和经营杆杠均保持谨慎。2015 年行业存货价值仅增长了9.7%，进低于销售现金和预收账款的增长，行业存货占总资产的比例由2014 年底47.3%下降到45.6%。地产公司进行存货的顺周期操作，一事线存货增长而三四线城市存货值下降了9.8 个百分点。地产公司在行业回暖之际，也在积极降低财务杠杆。在预收账款增长的情况下（预收账款记做负债，但无息），总资产负债率由2014 年末的74.1%下降至73.3%。上市房企管理及销售费用率合计6.29%，较2014 年也下行了0.19 个百分点，也反映出在利润率下行时期，房企控制内部费用，提高效率的努力。

关键词三：转型。2015 年由于行业政策带动成交回暖，以及上市公司多元化转型的持续推进，地产上市公司整体市值（截止2016 年4 月22日）较2014 年末上升29.7%。分类别看，全国布局的龙头公司市值上升45.2%，但剔除万科股价影响后，龙头公司市值仅上升4.1%。而中小市值及转型公司则上升41.9%，一事线公司和三四线公司分别上升18.6%和28.8%。尽管基本面出现回升，并且龙头公司的表现无论是收入、利润还是费用控制都优于行业，但市值的增长依然较低，一方面是由于当前龙头公司的市值已超越千亿，另一方面反映出资本市场对转型地产股更为偏好。

投资建议：近期房地产投资及新开工的超预期回升，使得房地产行业政策蜜月期接近尾声，同时部分城市房价的快速上升使得区域政策有收紧的风险，整体板块由基本面回暖驱动估值回升的逻辑面临政策转向带来的负面影响。建议关注：1）转型及国改个股中体产业、空港股份、广宇集团等；2）小市值转型潜力股粤宏进、大龙地产、绵世股份等。同时建议业绩表现优异，有估值优势的个股北京城建、招商、滨江、首开、华夏幸福及房地产服务交易商世联行等。

风险提示：房价上涨过快引发的政策转向风险。