投资要点

业绩：24Q2 收入-15%，归母净利-49%，受珠宝板块下滑和投资收益减少拖累24H1 收入同比+0.5%，其中24Q2 收入同比-15.2%，珠宝和零售板块略承压。

24H1 公司营收275.7 亿元，同增0.5%，归母净利11.4 亿元，同减48.5%；其中24Q2 公司营收103.5 亿元，同减15.2%，归母净利9.6 亿元，同减48.9%。24Q2收入下滑主要原因是金价高企珠宝动销较弱及其他消费业务略承压，利润下滑主要系投资收益减少（23Q2 为26.0 亿，24Q2 为17.5 亿）所致。

毛利率和期间费用率保持稳定。24H1 毛利率13.3%，同减0.1pct，归母净利率4.1%，同减3.9pct，期间费用率14.0%，同增0.1pct；其中24Q2 毛利率12.6%，同减0.2pct，归母净利率9.3%，同减6.1pct，期间费用率16.2%，同增0.2pct。

归母净利率同比有所下滑主要原因是投资收益减少。

收入结构：珠宝板块经历调整，商业零售业务承压，物业和地产业务略回暖24H1 收入结构=82.2%产业运营+6.4%商业管理与物业租赁+11.4%物业开发与销售。产业运营板块营收226.8 亿元，同比-3.5%，珠宝时尚/餐饮/食品/医药健康/化妆品/表业/酒业分别收入204.7 亿/6.5 亿/6.1 亿/2.4 亿/1.5 亿/3.7 亿/0.2 亿，同比分别-3%/-10%/-18%/+13%/-37%/+12%/-15%。商业管理与物业租赁板块营收17.6亿元，同比+32.3%。物业开发与销售板块营收31.4 亿元，同比+19.5%。

黄金珠宝业务受金价影响经历调整，门店持续扩张。24Q2 金价持续创下新高，并在高位宽幅震荡，消费者和加盟商的消费和备货的观望情绪较重，影响了黄金珠宝的终端动销和加盟商备货意愿。随着金价企稳和黄金珠宝消费旺季的到来，观望情绪有望得到进一步消化。线下渠道方面，24H1 “老庙”和“亚一”品牌连锁门店净增103 家，门店数量达到5,097 家，拓店保持稳健。

聚焦主业发展、持续瘦身健体，在新形势下公司积极寻求变革、拥抱变化瘦身健体、回归主业是公司当前发展的主旋律。上半年公司成功退出日本株式会社新雪股权、竞得三亚海棠湾优质地块项目、启动珠宝引入外部投资者项目。地产业务积极谋求项目退出，在艰难产业市场环境下，完成供货、竣备、保交付等任务，同时新增落子三亚海棠湾优质地块项目，持续瘦身健体。

珠宝业务公司积极寻求模式变革，不断优化渠道、提升店效。公司在今年上半年拓展新模式智选门店262 家，试水抖音店播赋能，开设 51 家线上店铺，构建了抖音店播从0 到1 的突破，通过抖音本地生活O2O 引流到店，提质会员运营。

盈利预测与估值：考虑到黄金珠宝终端动销疲软和地产行业下行预计将持续，下调公司24-26 年归母净利润至16.8、20.9、25.6 亿元，同增-17.2%、24.8%、22.5%，对应 PE 为12.3/9.8/8.0X，维持“增持”评级。

风险提示：金价波动；门店扩张不及预期；行业竞争加剧等。