事项：

飞乐音响（600651.SH）公告：“公司的全资子公司上海亚明照明有限公司之全资子公司上海亚明合同能源管理有限公司与上海博览会有限责任公司签署《中国博览会会展综合体照明及控制项目合同能源管理合同书》，采用合同能源管理模式，承接中国博览会会展（简称“上海国展中心”）综合体照明及控制项目。”

评论：

承接国展中心订单，“新飞乐”进入爆发期。上海国展中心项目是目前世界上面积最大的建筑单体和会展综合体。该项目是亚明合同能源公司继承接上海第一高楼“上海中心大厦”照明工程项目之后，所承接的另一项具有标志性意义的照明工程项目。随着公司收购北京申安集团重大资产重组的完成，标志着公司从传统照明生产商向LED 照明工程项目和整体解决方案提供商的成功转型，“新飞乐”爆发在即。

依托国资资源、发挥民资能力，工程业务有望率先爆发。申安集团为LED照明工程龙头，融入飞乐音响后将依托上市公司平台及大股东仪电电子资源，有望进一步提高增速而实现跨越式发展。2014 年6 月11 日，上海能效中心、节能监察中心与大股东仪电电子、亚明照明分别签署了战略合作协议，我们认为此举将使“新飞乐”获得照明工程市场的战略优势，将申安的工程业务能力充分放大，有望迅速做大公司收入规模。

引入民资提升效率，净利率有望大幅攀升。飞乐音响原有照明业务拥有近100 年的“亚”字品牌，毛利率也处于22%~23%的行业平均水准，却因费用率过高处于亏损边缘，远低于行业11~14%的平均净利率水平。我们认为本次改革之后，民资的引入将在盘活传统业务、拉动销售的同时，也将带来管理机制改善、效率提升，预计公司2015 年起原有业务的净利润率也将进入高速提升通道。

利润弹性巨大，有望铸就国企改革标杆。本次重组具有三大特点：1）混合所有制方案稳妥；2）工程业务爆发立即驱动规模激增；3）引入民资大幅提升原有业务净利率。由此，我们预计“新飞乐”有望成为国企改革中见效速度最快的企业，进入收入、利润率双升的强劲增长通道而做强做大，从而有望成为上海国企改革的标杆企业。

风险因素。重组进度低于预期；亚明照明效率提升慢于预期的风险等。

盈利预测、估值及投资评级。考虑北京申安集团资产重组的完成和股本变化，我们将飞乐音响2014-2016 年EPS 预测调整为0.06/0.42/0.64 元（原预测0.11/0.27/0.47 元）。公司资产重组后有望进入业绩加速通道，我们维持目标价12.60 元，维持“买入”评级。