主要观点

1. 重组注入华鑫证券，证券业务转为主业

本次方案中，华鑫股份将通过向仪电集团、飞乐音响和上海贝岭发行40亿元（发行5.37 元股、价格9.6 元/股）、并以置出房地产开发资产9 亿元购买华鑫证券92%股权对价49 亿元，同时配套融资增发近13 亿元（发行1.20 亿股、价格10.6 元/股）用于补充华鑫证券净资本，本次交易完成后，华鑫股份将持有华鑫证券100%股权，公司将转变为以证券业务为主、少量持有型物业出租管理及其他业务为辅的局面；同时股本也随之扩大至10.61 亿股，市值扩大至127 亿元，同时华鑫证券归母净资产也将由33亿元扩增至46 亿元。此外，本次交易后，仪电集团直接持有上市公司27.5%的股权，通过华鑫置业和飞乐音响间接持有上市公司25.8%的股权，合计持有上市公司53.3%的股权，仍为上市公司的控股股东。

2. 华鑫证券布局全国，后续发展空间较大

作为综合类证券公司，华鑫证券业务范围涵盖了证券公司所有传统业务类型。过去三年公司分支机构从21 家迅速扩张至超过60 家，覆盖40 多个大中城市，初步完成了全国的战略布局。同时公司致力于业务多元化和创新性发展，在不断提高现有业务和服务深度的同时，积极拓展新的业务领域，2016 年公司被评为新三板金牌做市商20 强以及年度最佳中国私募基金交易服务券商。目前公司业务规模的扩大以及资本中介业务、创新业务的开展，均受到资本金限制，资产证券化完成后将显著提升公司资本实力、拓宽融资渠道，公司业务发展空间将有望得到大幅提升。

3. 投资建议：华鑫证券低估值注入，奠定较大估值提升空间，重申强推本次重组方案中，华鑫证券100%股权估值对应54 亿元，对应PB 近1.7倍，横向对比目前低于券商行业2.7 倍、中小券商的4.2 倍以及过去三年的收购券商资产的2.4 倍，低估值注入也就奠定了较大的估值提升空间；而鉴于华鑫证券行业最小净资产、行业最小流通市值以及相对较小的配套融资金额，我们按照配套融资后华鑫证券的归母净资产46 亿元并给予较行业估值小幅溢价PB 估值4 倍，预计华鑫证券合理估值约180 亿元，加上剩余的持有性物业估值20 亿元，合计估值200 亿元，较目前扩股后市值127 亿元，存在57%的上涨空间。在交易完成之前，我们暂不调整盈利预测，并仍维持公司2016-17 年每股收益分别为0.34 和0.50 元，重申强烈推荐评级。

4.风险提示：

并购重组进程不及预期。