国信证券发布研报称，对关税的担忧已经改变了美股的长期预期，该行认为美股已经终结了始自2022年10月以来的牛市行情。后续来看，倘若原油价格二季度出现了加速上行，则滞胀的风险将提升。从投资方向看，在港股领域，云计算、新能源车与零部件、新消费与医药、红利方向以及业绩上修标的池等值得关注;在A股方面，二季度有望从情绪驱动转向业绩驱动，低位补涨及业绩相对较好的板块将逐步占优。

国信证券主要观点如下：

关税政策终结美国两年多的牛市

随着特朗普关税政策的出台，市场逐渐意识到其政策实施并不以美国经济、通货膨胀和股市为出发点，而降低财政赤字是当前特朗普政府的首要考虑，这种情形对股市的冲击比此前预期的要大。尽管美国企业盈利与时薪都指向后续还有反弹，但对关税的担忧已经改变了美股的长期预期，该行认为美股已经终结了始自2022年10月以来的牛市行情。

尽管市场目前交易的是衰退，但二季度仍需观察原油价格的走势。倘若原油价格二季度出现了加速上行，则滞胀的风险将提升。滞胀与衰退的区别是：前者通胀将在触及3.0之后近一步抬升至不可控状态，后者则是突破3.0之后伴随衰退逐步回落。

国内经济指标逐步好转

国内社融数据持续同比提升，PPI环比亦有明显改善，一线房地产价格持续修复。由于回顾A股春季行情，指数上涨与企业盈利呈现负相关，该行认为二季度A股将从情绪驱动转向业绩驱动，即低位补涨，以及业绩相对较好的板块会逐步占优。

港股受到冲击有限，看好云计算、新消费与红利方向

美国关税政策为全球经济、股市带来巨大的不确定性，这可能会导致在二季度港股将从一季度的上涨转向震荡。该行预期国内的货币、财政政策将持续发力，将AI、大消费来对冲外部冲击。板块方面，该行倾向将从普遍上涨转向分化：

1、云计算方向：随着DeepSeek在诸多企业的部署，云计算将是最直接收益的方向，期待一季度财报中有亮眼的表现;

2、新能源车与零部件：中国新能源车高速增长已经进入到了第10个年头，形成了一批具有全球竞争力的优质企业，其产品力、性价比都具有明显的优势，且增速依然在一级行业中是最快的;

3、新消费与医药：区别于白酒，新消费的特点是具备广大的年轻粉丝，通过网络传播，良好的全球扩张潜力;医药板块则是在下跌3年后，利空出尽，目前已经在估值修复的路上;

4、红利方向：保险业绩上修较为清晰，运营商、银行、公共事业业绩稳定，国债经历了2个月的调整后，伴随降准降息预期有反弹的需要，因此类债券资产也将同步受益;

5、业绩上修标的池：最近一段时间港股业绩上修比例约为51%，在多个行业中出现了行业的内部分化而非整体上修;由于港股的上涨始终与业绩强相关，应关注业绩上修标的池。

风险提示：地缘政治的不确定性，美国关税政策的不确定性，海外降息幅度的不确定性，部分行业竞争格局的不确定性。