事件概述。10 月29 日，老凤祥发布2024 年三季度报告。24Q1-Q3，实现营收525.82 亿元，同比-15.28%，实现归母净利润17.76 亿元，同比-9.60%，实现扣非归母净利润16.98 亿元，同比-14.20%。24Q3，实现营收126.23 亿元，同比-41.89%，归母净利润为3.72 亿元，同比-46.20%，扣非归母净利润为2.39 亿元，同比-65.25%。24Q3，扣非归母净利润表现弱于归母净利润主要系24Q3 存在非经常性损益1.33 亿元（其中计入当期损益的政府补助1.96 亿元），而23Q3 非经常性损益为468 万元。

黄金珠宝行业情况。据中国黄金协会统计数据，24Q1-Q3，全国黄金消费量741.73 吨，同比-11.18%。其中，黄金首饰 400.04 吨，同比-27.53%；金条及金币 282.72 吨，同比+27.14%。24Q1-Q3，黄金价格一路上涨，黄金首饰消费受到明显影响，而直播带货、即时零售等电商新模式快速发展，拉动了小克重黄金首饰消费增长。24Q3，金价持续高位波动及上涨预期增加，实物黄金消费有所回落，总体上，溢价相对较低的金条及金币消费仍保持较大幅度增长。

24Q3，毛利率收窄&费率上行，净利率有所下滑。1）毛利率：24Q1-Q3，毛利率为8.56%，同比+0.44 pct；24Q3，毛利率为6.52%，同比-0.98 pct。

2）费用率：24Q1-Q3，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率为1.30%、0.79%、0.05%、0.22%，分别同比+0.08、+0.22、+0.01、+0.01 pct；24Q3，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率为1.16%、1.08%、0.07%、0.30%，分别同比+0.27、+0.60、+0.03、+0.14 pct。3）净利率：基于毛利率与费用率情况，24Q1-Q3，净利率为4.34%，同比+0.11 pct；24Q3，净利率为3.68%，同比-0.57 pct。

产品匠心独运，渠道积极拓展，品牌势能持续提升。1）产品：“金银细工”工艺精湛，产品设计“匠心独运”。老凤祥独特的金银细工制作技艺工艺精湛，入选国家级非物质文化遗产，匠心打造精美饰品。2）渠道：“五位一体”营销模式，营销网络布局深远。公司以品牌为引领，市场为导向，本着“立足上海、辐射全国、走向世界”的营销网络建设方针，把渠道拓展放在重要位置，坚持自营银楼建设与合资公司、总经销、经销商、专卖店“五位一体”立体的营销模式。

3）品牌：立足“百年金字招牌”，持续提升品牌势能。作为业内“百年金字招牌”，拥有独特品牌文化。4）规模优势：集科工贸于一体、产供销于一身，拥有从源头采购到设计、生产、销售较为完整的产业链和规模化生产制造能力，拥有黄金、珠宝首饰专业加工基地，并涉足博物馆、典当行、拍卖行等配套领域。

投资建议：产品匠心独运，渠道积极拓展，品牌势能持续提升，预计公司24-26 年实现营收628.51、680.73、733.15 亿元，分别同比-12.0%、+8.3%、+7.7%，实现归母净利20.22、22.01、23.67 亿元，同比-8.7%、+8.8%、+7.5%。10 月30 日收盘价对应PE 为13/12/11 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：终端需求不及预期、行业竞争加剧、市场推广不及预期等。