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公司2024 年实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润321.38/321.38/43.45/39.51 亿元， 同比-5.3%/-5.3%/1.81%/6.19%。公司单Q4 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润31.79/31.79/-6.45/-7.35 亿元，同比7.44%/7.44%/-0.79%/16.05%。Q4 收入利润符合预期。

投资要点

公司2024 年实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润321.38/321.38/43.45/39.51 亿元， 同比-5.3%/-5.3%/1.81%/6.19% 。2024 年， 公司毛利率/ 归母净利率为40.23%/13.52%，分别同比1.57/0.94pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为14.32%/4.38%/0.32%/-1.77%，分别同比0.45/-0.1/0.02/-0.42pct。收入下滑主因销量影响，毛利率提升主要受益于原料成本的下降，费用率整体维持稳定。拆分量价来看，2024 年公司实现啤酒销量753.8 万吨，同比-5.86%，吨价4263 元/吨，同比+0.59%，吨成本2548 元/吨，同比-1.98%。公司创新市场运营模式，加快新商业、新零售业务拓展，24 年线上产品销量同比增长21%，连续12 年保持增长;公司加快推进新鲜直送业务布局，青岛精品原浆和水晶纯生啤酒产品在24 座城市实现新鲜直送，满足了消费者个性化、多元化、场景化需求。

公司单Q4 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润31.79/31.79/-6.45/-7.35亿元，同比7.44%/7.44%/-0.79%/16.05%。

24Q4 ，公司毛利率/ 归母净利率为26.24%/-20.29%， 分别同比-1.24/1.34pct ； 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为37.18%/14.71%/1.45%/-4.21% ， 分别同比-4.24/-2.02/-0.76/-0.13pct。拆分量价来看，24Q4 公司实现啤酒销量75 万吨，同比+5.61%，吨价4221 元/吨，同比+1.73%，吨成本3114 元/吨，同比+3.47%。四季度销量增长明显，主因23Q4 舆论事件影响导致低基数。

24 年原料成本改善明显，量价相对承压。24 年公司销量同比下滑，主因23 年销量801 万吨属于历史较高水平，同时叠加雨水天气和即饮渠道消费力疲软的因素。根据年报披露，餐饮、夜场等即饮市场销售占公司市场销量比重约41.2%;通过KA、流通等渠道实现的非即饮市场销量占比约58.8%。即饮渠道消费力疲软同时也影响到公司的产品结构升级进展，24 年公司主品牌和中高端以上产品销量均略有下滑。24 年青岛啤酒主品牌共实现产品销量434 万吨，同比-4.82%；24 年中高端以上产品实现销量315.4 万吨，同比-2.65%。24 年全年成本端保持改善趋势，啤酒吨成本有所下降。

2025 年公司将继续实施青岛啤酒主品牌+崂山啤酒全国性第二品牌的品牌战略，持续推进产品结构优化升级，以产品带动品牌发展，打造主力大单品、高端生鲜及超高端明星产品。加速推进“一纵两横”战略带市场建设与布局，加快科技创新为引领的系统性创新并推进数字化转型。

盈利预测与投资建议

展望2025 年，二季度啤酒消费旺季，公司啤酒销量有望在24 年低基数的基础上实现一定增长，同时25 年全年成本有望继续延续改善趋势。据此我们预计2025-2027 年公司营业收入分别为329.59/336.88/341.86 亿元，同比增长2.55%/2.21%/1.48%，归母净利润47.45/51.94/54.95 亿元，同比增长9.21%/9.46%/5.79%。预计未来三年EPS 分别为3.48/3.81/4.03，对应当前股价PE 分别为22/20/19 倍，维持“买入”评级。

风险提示：

公司销售不及预期，食品安全等风险。