事件：青岛啤酒发布2024 年报，2024 年实现营收321.38 亿元，同比-5.30%，归母净利润43.45 亿元，同比+1.81%，扣非归母净利润39.51亿元，同比+6.19%。2024Q4 实现营收31.79 亿元，同比+7.44%，归母净利润-6.45 亿元，同比-0.79%，扣非归母净利润-7.35 亿元，同比+16.05%。

2024 年销量承压，吨价具备韧性。2024 年啤酒销量受需求影响有所下滑，据国家统计局数据显示，2024 年中国规模以上啤酒企业累计产量3521.3 万吨，同比-0.6%。拆分量价，2024 年公司销量/吨价分别为753.8万吨/4189.3 元/吨，同比-5.9%/+0.5%,其中青岛主品牌/其他品牌销量分别为434/320 万吨，同比-4.8%/-7.2%，青岛主品牌销量占比同比+0.4 至57.6%，其中中高端以上产品实现销量 315.4 万千升，同比-2.7%，预估纯生、白啤销量承压；青岛主品牌/其他品牌吨价分别同比-0.26%/+0.93%。

据渠道调研，当前库存水平较低，3 月份起公司销量步入低基数，销量有望环比改善。分渠道，餐饮、夜场等即饮市场/KA、流通等非即饮市场销量占公司销量比重约41.2%/58.8%。分区域，2024 年山东/华北/华南/华东/ 东南/ 港澳及其他海外地区分别实现营收

220.9/78.0/33.8/25.0/6.7/5.4 亿元，同比-3.4%/-2.2%/-6.8%/-9.9%/-24.1%/-24.2%，全国区域普跌，华北市场具备韧性，基地市场山东下滑幅度较小，华南、华东、东南预计受到需求及雨水天气影响下滑幅度较大。

2024 年末公司共有经销商11622 个，净增加265 个。

成本下降推升毛利率，分红率提升至69%。成本端，2024 年吨成本为2548 元/吨，同比-2.0%，主因原材料价格下降。2024 年毛利率为40.23%，同比+1.6pct，毛利率提升主因吨成本下降。2024 年税金及附加/销售/管理费用率分别为7.2%/14.3%/4.4%，同比+0.2/+0.4/-0.1pct，但销售费用绝对额同比下降2.2%。2024 年归母净利率达13.5%，同比+1.2pct。分红方面，2024 年公司计划每股派发现金股利2.20 元（含税），共计拟派发现金股利30.01 亿元，分红率提升约5pct 至69%。

投资建议：根据公司2024 年业绩以及近期动销情况，我们调整公司盈利预测。预计2025-2027 年收入增速5%/3%/2%，归母净利润增速分别11%/9%/7%，EPS 分别为3.53/3.84/4.12 元，对应PE 分别为22x/20x/19x，按照2025 年业绩给予23 倍，目标价81.19 元，给予“增持”评级。

风险提示:宏观经济承压、结构升级不及预期、行业竞争加剧风险。