本报告导读：

业绩低于预期，费用超预算为短期因素影响，中期维度消费回暖及组织革新可期，目前股价对应 2024年 21X。

投资要点：

投资建议:业绩低于预期，基于对费用假设的调整，我们下调2024/25/26 年EPS 盈利预测至3.22/3.44/3.66 元，原值3.35/3.56/3.77元。中期维度消费回暖及组织革新可期，结合可比公司估值表，给予2024 年PE 25X，上调目标价78.8 元。

业绩低于预期。青岛啤酒3Q24 收入下滑-5.3%，扣非后净利润下滑-7.9%，业绩低于预期，主因销售费用率显著上升2.4pct，高于前期预测值，我们认为为短期影响因素所致。

吨价微幅下滑，销量下滑-5%：据测算，我们预计单3Q24 公司啤酒业务销量下滑5.1%，1-9 月销量下滑7%，我们认为或主因旺季控货导致。结构方面，3Q24 主品牌销量122.5 万千升，同比-4.1%；中高端销量88.3 万千升，同比-4.7%，单3Q24 吨价-0.2%，环比收窄（2Q24 -0.9%）。我们预计2024 年全年销量下降中高单位数，吨价持平左右。

成本集约效应显现，销售费用显著上升。据测算，我们预计单3Q24公司吨成本下降2.2%，传导至毛利率端，单3Q24 毛利率同比改善1.2pct 至42.1%，但与此同时，3Q24 销售费用率显著上升2.4pct，扣非后净利率下滑0.4pct 至14.2%，我们认为与销量下降以及动销放缓有关。展望2025 年，我们预计销售费用率将回到合理区间，净利率有望进一步提升。

风险提示：天气影响，原材料成本波动。