公司 2017 年归母净利润亏损 1.89 亿元

公司发布 2017 年报：全年实现营业收入 115.22 亿元，同比减少 17.20%；归母净利润-1.89 亿元，同比下降 2.47 亿元；基本每股收益 0.11 元，同比减少 0.14 元；加权平均净资产收益率-4.00%，同比减少 5.21 个百分点。

2017 年第四季度实现营业收入 22.23 亿元，同比下降 31.35%，环比下降36.43%；归母净利润-3.27 亿元，同比减少 2.11 亿元，环比减少 4.00 亿元。由于 2017 年四季度铝价不及我们预期，且成本端原材料价格偏高，公司出现大幅亏损，全年业绩低于我们此前预期。但考虑到铝价未来上升预期和公司目前市净率估值处于低位水平，维持增持评级。

四季度成本高企是亏损主因，采暖季限产和煤矿停产雪上加霜根据我们的电解铝成本测算模型，去年四季度全行业完全成本均值在15969 元/吨，每吨电解铝平均亏损约 800 元，行业普遍亏损严重。去年四季度成本端氧化铝、预焙阳极、煤炭及电价均为年内最高，而公司氧化铝完全外购，预焙阳极和电力自给率也偏低，且河南地区电力外购成本高企，上述因素结合铝价下跌导致公司四季度大幅亏损。公司年内还受到巩义市采暖季限产和煤矿停产影响，采暖季电解铝产量较预算减少 3.08 万吨，影响利润 1.26 亿元；公司登封区域煤矿由于安全事故问题 2017 年 1 月至 11月停产，全年产量偏低，并导致发电成本增加，影响利润 1.5 亿元。

年内产品附加值稳步提升，成本及费用有望降低公司在采暖季期间加大了对设备的环保改造力度，已在限产期间提前进行了电解槽大修，大修同时对停运电解槽进行了节能技术改造，改造后吨电解铝直流电耗可降低 500 度以上，有助于在今年降低生产成本。公司募投多年的铝精深加工项目也有望从今年起逐渐达产，公司产品附加值的提高有助于改善其盈利能力。公司目前主要产品为高性能铝合金板材、易拉罐罐体、高档双零铝箔毛料以及高档印刷版基等，未来计划开拓汽车板、船板、航空板等市场。此外，2018 年 2 月，公司 12.5 亿定增募资完成，募集资金用于偿还贷款，公司每年财务费用预计将下降超过 1 亿元。

从 PB 角度看公司处于低估水平，维持“增持”评级在供给侧改革使铝新增产能遭遇严控的环境下，未来铝价中枢或温和上涨。

我们假设 2018-2020 年电解铝均价将分别达到 1.50、1.55、1.60 万元/吨，则 18-20 年公司 EPS 将分别为 0.10、0.13、0.21 元。由于铝价相对去年最高点回调明显，我们降低对铝价预期，公司 18-19 年 EPS 较上次预测分别调整-0.29、-0.44 元，预计 18 年 BVPS 为 3.08 元。参考行业可比公司2018 年平均 1.82 倍的 PB 估值水平，并考虑到公司过去 5 年平均 PB（LF）为 1.76 倍，而 4 月 20 日股价对应 PB（LF）仅 1.33 倍，我们给予公司 18年 1.65-1.85 倍 PB，对应目标价 5.08-5.70 元。维持增持评级。

风险提示：铝价下跌；原材料成本大幅上涨；公司高精铝投产偏慢等。