核心观点：

煤电铝一体化优势将继续显现

公司拥有“煤—电/炭素—电解铝—铝加工”的完整产业链，核心产品为电解铝，成本是关键。公司氧化铝全部外购。公司电力自给率74%，炭素自给率54%，未来成本变化主要来自于煤炭自给率的提升，公司拥有6 家煤炭生产企业，煤炭产能225万吨，产量92万吨，自用量20万吨，产能利用率40%，自给率提升有较大潜力，煤电铝一体化优势将继续显现。

电解铝受益铝价上涨，深加工进入产能释放

公司电解铝产能74万吨，16年电解铝产销量71万吨，自用43万吨左右，外售26万吨左右，吨铝不含税售价10514元/吨，吨铝成本8587元，吨铝毛利在1927元，预计随着电解铝行业供给侧改革推进，铝行业供给端将逐步收缩，预计铝价或将上升，公司电解铝业务受益明显。

铝材业务量价齐升：1）16年铝材产能75万吨，产量43万吨，预计未来产能利用率存在提升的潜力；2）15年公司铝材售价与铝锭售价价差为400元/吨左右，16年已增至661元/吨，预计随着公司产品升级，盈利能力存在提升潜力

投资建议

有电解铝行业供给侧改革的背景下，预计未来铝价或将上升，同时预计公司铝材产量增加和加工费或将上升，预计公司17-19年EPS 分别为0.22元、0.36元和0.52元，对应当前股价的PE 分别为26 倍、16 倍和11 倍，给予公司“买入”评级。

风险提示

供给侧改革进度低于预期，产能释放进度低于预期；