事件

公司发布24 年中报，上半年实现收入455.66 亿元，同比-30.44%，归母净利润33.26 亿元，同比-48.56%，扣非归母净利润31.85 亿，同比-48.25%，其中Q2 实现收入242.38 亿元，同比-28.92%，归母净利润18.23 亿元，同比-53.40%，扣非归母净利润18.16 亿元，同比。

点评

需求疲弱导致盈利下滑，销量情况好于行业：上半年公司水泥熟料自产品销量1.26 亿吨，同比-3.35%，24H1 全国水泥产量同比下滑，公司销量降幅优于行业，反映出公司较强的市场竞争力；我们测算24H1 公司全年水泥熟料自产品吨价格240 元，同比-65 元/吨，吨毛利52 元/吨，同比-29 元/吨，盈利的下滑主要源于行业需求的持续走弱，Q2 季度随着行业加大错峰力度，淡季价格有所回暖，盈利逐步企稳。

成本方面，24H1 公司单吨水泥熟料成本188 元，同比-16.03%，其中原料、燃料、折旧、人工成本分别同比变动-13.70%、-20.90%、、-5.59%，煤炭价格下跌是成本下降主因；费用率方面，公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率同比变化，在销售规模下降背景下销售与管理费用率略有提升，研发费用下降主要由于智能生产工业化开发与应用等研发项目投入减少所致；财务费用率提升受汇率波动影响，产生汇兑损失。

展望下半年，行业供需矛盾依然存在，推动错峰生产常态化，强化行业自律，防止“内卷式”恶性竞争，是保障行业利润的重要方式；中长期维度，可以期待水泥行业碳排放政策的推出，加强产能置换监管、出清落后中小产能。

盈利预测：我们预计公司24-25 年收入分别为1024 亿、1037 亿，同比-27.4%、+1.26%，预计24-25 年归母净利润分别为79 亿、83 亿，同比-24.4%、+5.2%；对应24-25 年PE 分别为14X、13X。

风险提示：

房地产及基建需求大幅下滑，错峰生产效果低于预期。