月单月用电量同比增长0.7%，年内首次转正，其中水电出力继续走弱，火电出力改善显著。考虑复工复产以及气温偏高，预计5 月用电量增速有望进一步上行，但仍需观察海外疫情后续影响。全球降息环境下，类债属性的水电防御特性凸显；火电业绩持续受益于煤价下行，估值安全且股息率正变得有吸引力。

单月用电量首次转正，各用电类别均有好转。2020 年前4 月，全社会用电量21,269亿kWh，同比下滑4.7%，降幅较前3 月收窄1.8 个百分点；4 月单月用电量5,572亿kWh，同比增长0.7%，较3 月用电增速提升4.9 个百分点。一产、二产、三产及居民增速分别为+7.7%/+1.3%/-7.8%/+6.5% ， 环比3 月增速分别变动+3.7/+4.4/+11.6/+1.2 个百分点。伴随复工复产的持续推进，全社会用电量显著恢复，所有类别用电量的单月同比增速相比3 月全部好转，目前仅三产单月用电量仍呈现负增长。四大高耗能行业来看，4 月黑色/有色/非金属/化工用电增速分别为+0.7%/+4.9%/-1.1%/+0.2%，增速环比3 月分别变动+6.7/+0.2/+16.8/+2.1 个百分点，所有高耗能产业增速全部提升，其中有色持续强势。

风光抢装继续引领电源投资增长。前4 月，全国发电装机容量1919.3GW，同比增长5.3%，增速较上月下滑0.3 个百分点；其中火电/火电/核电/风电/太阳能同比增长2.0%/3.9%/6.2%/12.6%/14.3%。从电力行业工程投资完成情况来看，前4 月电源投资同比增长30.4%，增速较前3 月回落0.5 个百分点；其中风电/太阳能投资同比分别增长181.4%/124.5%，主要是受平价上网前的抢装驱动。水电/火电/核电投资同比下滑15.8%/28.1%/23.2%。

水电出力偏枯加剧，火电修复弹性显著。前4 月，全国发电设备利用小时1102 小时，同比下滑9.4%；其中水电/火电/核电/风电同比分别下滑9.8%/10.3%/1.2%/2.7%至865/1266/2230/745 小时。4 月单月，全国发电设备利用小时287 小时，同比下滑3.7%。其中水电下滑9.3%；火电下滑2.7%；核电增长4.6%；风电下滑6.2%，水/火/核/风单月利用小时增速环比分别变动-3.1/+8.6/+2.5/-20.8/+4.0 个百分点，火电恢复最为明显。

5 月用电增速或加速修复。4 月单月用电量增速实现转正，其中所有类别的用电需求均有好转，二产增速转正，三产降幅大幅收窄。根据新华社报道援引的国家电网数据，5 月1~15 日，全国全口径发电量同比增长5.6%，我们认为体现了复工复产的进一步加快推进，同时或也受到近期气温较高的影响。综合考虑下，预计5 月用电量单月增幅有望环比4 月进一步提升，但全球疫情仍未结束，年内仍需关注潜在后续波动。

风险因素：用电量增速低于预期，来水不及预期，煤价大幅上行，上网电价超预期下调。

投资策略。伴随国内复工复产形势好转，看好电力公司在需求改善后的电量回补。

煤价下行叠加市场化交易对电价冲击结束，预计中期内火电业绩、自由现金流与股息吸引力有望持续提升。推荐华电国际（A&H）、华能国际（A&H）、浙能电力、皖能电力、建投能源、京能电力，关注国电电力，粤电力A，福能股份等；全球降息背景下，水电优质稳定现金流与股息的价值有望重估，推荐长江电力、川投能源。