本报告导读：

公司积极开发优质补充纤维，通过技术改进，目标利用木纤维替代进口废纸及部分木浆，有望进一步扩张成本优势。

投资要点：

调整盈利预期 ，维持“增持”评级。公司2023年业绩略高于预期，考虑当前需求偏弱、纸价承压，我们调整2024-2025 年盈利预期并新增2026 年盈利预期，预计公司2024-2026 年EPS 为0.16/0.20/0.29 元（2024-2025 年原值为0.21/0.23 元），参考行业估值水平，给予公司2024 年12.8xPE，下调目标价至2.09 元，维持“增持”评级。

需求温和修复、Q1 营收同比转正。24Q1 营收同比转正，预计1 月及3 月接近满产满销，2 月过年停机影响开工率约70%，对应Q1 销量约150 万吨。价格端，据卓创资讯，24Q1 箱板纸均价3808 元/吨，环比23Q4 略降35 元/吨，其中24M1/M2/M3 均价3839/3851/3753元，预计3 月价格回落与节后需求走淡有关。

利润暂承压。24Q1 销售毛利率/扣非净利率9.9%/-0.2%，环比-1.8/1.0pct，测算Q4 单吨扣非净利润30 元+，Q1 单吨扣非略亏损，环比回落主要系春节停机损耗、固定成本增加。24Q1 销售/管理/研发费用率1.26%/4.42%/2.67%，环比+0.02/-0.24/-0.13/+1.05pct。

关注需求修复&格局优化。短期看，4 月箱板纸均价3699 元，环比3月-54 元，后续重点关注下游需求改善幅度及提价落地节奏。中期看，2024 年起新增产能中枢显著下移，叠加需求温和修复、进口纸影响消退，行业供需格局边际改善，当前公司年化产能800 万吨，历史单吨盈利中枢接近200 元，利润弹性值得期待。

风险提示：原材料价格持续上涨，下游消费需求不及预期等。