投资要点

事件：康缘药业发布2024 年一季报，报告期内实现营收13.59 亿元（同比+0.48%），归母净利润1.48 亿元（同比+4.67%），扣非归母净利润1.40 亿元（同比+0.20%），业绩在相对高基数下，符合预期。

口服液和凝胶剂产品表现亮眼，主要系金振口服液和筋骨止痛凝胶销售同比增长所致。24Q1 注射液/口服液/胶囊/颗粒剂/片丸剂/贴剂/凝胶剂分别实现营收5.38/3.70/1.97/1.05/0.82/0.51/0.09 亿元，同比-8.87%/+30.24%/-4.88%/-15.40%/+1.84%/-13.10%/+260.97%；非注射剂产品营收合计8.21 亿元，同比+7.73%。

盈利水平基本稳定。24Q1 毛利率为74.61%（同比-0.49pct），注射液/口服液/胶囊/颗粒剂/片丸剂/贴剂/凝胶剂毛利率分别为71.60%/80.92%/69.51%/78.08%/74.42%/78.91%/86.05%，同比-2.09/-1.05/+2.86/-2.78/+3.78/-4.60/-0.34pct。销售/管理/研发费用率分别为37.44%/8.57%/15.02%，同比-6.52/+4.51/+1.08pct，其中管理费用同比增加111.89%，主要系公司在人员架构调整的基础上，加大对人才的投入及管理相关活动的开展所致。扣非归母净利率为10.28%，同比-0.03pct。

运营效率持续提升。24Q1 应收账款周转天数为44.67 天，同比改善3.28 天。经营活动产生的现金流量净额为1.99 亿元，上年同期为-0.61 亿元，主要系本期现金回款较多所致。

维持“买入”评级。预计2024-2026 年归母净利润6.18/7.28/8.57 亿元，同比增长15.18%/17.77%/17.67%，EPS 为1.06/1.25/1.47 元，对应PE20.09x/17.06x/14.50x。考虑到公司具有较强的研发实力和营销改革赋予的渠道活力，维持“买入”评级。

风险提示：研发创新风险、政策调整风险、成本波动风险