23 年归母净利同比增10.8%，维持“增持”评级公司23 年实现营收394.0 亿元（yoy-18.3%）；归母净利16.0 亿元（yoy+10.8%）。24Q1 实现营收82.7 亿元（yoy-3.4%）；归母净利4.3 亿元（yoy-2.9%）。23 年主要产品毛利率低于我们先前预期，故下调毛利率假设，最终预计24-26 年EPS 1.21/1.35/1.46 元（前值1.28/1.62/-元），可比公司PE（2024E）均值为20.0X（Wind 一致预期），给予公司24 年20.0 XPE，对应目标价24.2 元（前值21.6 元），维持“增持”评级。

23 年钨钼业务向好，稀土及能源新材料业务承压23 年公司钨钼业务整体向好，利润总额同比增长61.84%，主因深加工产品保持增长态势。其中钨矿方面，钨精矿价格上涨及钨金属回收率提升致利润同比增长；切削工具方面，因不断深耕中高端市场、大力开拓海外等市场，利润大幅增长；钨丝方面，光伏快速扩产，光伏用钨丝销量达760 亿米，营收及利润同比大幅增长。公司稀土业务利润总额同比下降54.54%，主因受原料价格持续下行、市场竞争加剧影响。公司能源新材料业务利润总额同比下降39.77%，主因产品价格大幅下降、三元销量同比下降所致。

24Q1 公司继续围绕三大主业，稳健经营

钨钼方面，24Q1 实现利润总额5.40 亿元（YOY-4.59%）：主因公司钨冶炼副产品三氧化钼产销量及价格同比下降；钨钼主要深加工产品平稳发展，其中细钨丝产品保持较快增长，实现销量341 亿米（YOY+141%），销售收入同比增长80%。稀土方面，24Q1 实现利润总额0.40 亿元（YOY -64.79%）：

主因冶炼分离业务出表，且原材料价格下降和竞争加剧。能源新材料方面，24Q1 实现利润总额1.14 亿元（YOY-5.31%）：公司持续开拓三元材料市场，实现销量1.59 万吨（YOY+249%）；钴酸锂产品销量0.84 万吨（YOY+62%）。

公司有一揽子重点项目在执行

钨钼方面，公司博白县油麻坡钨钼矿建设项目目前正在进行矿山建设前期准备工作，项目达产后预计年均产出钨精矿3200 标吨（65%WO3）；厦门虹鹭1000 亿米光伏用钨丝产线建设项目目前正在进行配套基建项目建设和设备自制；厦门金鹭硬质合金切削工具扩产项目目前正在进行设备采购工作，投产后将具有年产整体刀具产品200 万件、可转位刀片3000 万件、超硬刀具170 万件的生产能力。稀土方面，公司长汀金龙新增5000 吨节能机用高性能稀土永磁材料扩产项目，新建厂房施工中，预计25 年底项目建设完成。

能源新材料方面，三元、磷酸铁锂、前驱体均有项目在建中。

风险提示：公司切削工具、光伏钨丝放量不及预期、钨精矿价格低于预期、公司稀土、能源新材料产品售价超预期承压。