核心观点：Q3 净利超我们预期，受益于出行复苏

深高速发布三季报，2023 年Q1-Q3 实现营收63.71 亿元（yoy-4.1%），归母净利15.39 亿元（yoy-23.8%）。其中Q3 实现归母净利6.10 亿元（yoy-47.9%，qoq+25.3%），高于我们预期（5.76 亿元）。公司去年Q3 对联合置地减资产生9.21 亿元投资收益，使净利基数较高。Q3 扣非净利同比增长19.7%，主因自驾需求释放、业绩低基数。分业务看，公路扣非收入与有机垃圾运营收入延续增长趋势；风力发电收入下滑。考虑出行需求进一步释放，我们上调2023/24/25 年归母净利预测1.4/2.4/1.2%至23.0/26.5/27.2亿元。公司计划实施A 股定增，募资用于外环三期建设。我们模型暂未反映该事项。我们基于分部估值法，给予600548 CH/548 HK 目标价人民币10.97 元/9.70 港币（前值：人民币10.22 元/8.32 港币）。维持“买入”。

Q3 扣非通行费收入同比显著改善

Q3 通行费/风力发电/有机垃圾处理收入达到14.5/1.6/1.5 亿元，约占总收入的64/7/7%。其中，Q3 路费收入同比增长2.0%，剔除武黄高速（22 年底到期）后同比增长10.3%，主因：1）出行复苏，公司客车流量占比较高；2）低基数。分项目看，1）外环高速23Q3 路费较21 年同期增长26%，主因外环二期通车（22 年初）拉动全线车流增长；2）清连高速23Q3 路费较21 年同期下降23%，主因广连高速通车（21 年底）产生分流影响；3）机荷高速23Q3 路费较21 年同期下降5.4%，受外环高速分流影响；4）其他项目（不含武黄）路费整体恢复至21 年同期水平。

风电运营收入下滑，固废运营收入同比提升

Q3 风力发电收入同比下降14%。Q3 有机垃圾处理收入同比增长7%，延续1H 增长趋势，主因：1）堂食复苏，促进餐厨垃圾收运量增加；2）新项目投产贡献增量。公司Q3 财务费用同比减少28%，主因去年同期汇兑损失较大，使财务费用基数较高。参股公司德润环境下属的重庆水务/三峰环境Q3归母净利同比变化-2.4/+30%。子公司湾区发展Q3 归母净利同比增长132%（重述后口径），主因出行复苏与低基数。

公司计划实施A 股定增，并计划发行高速公募REIT公司拟实施A 股定增，发行数量不超过总股本30%，募资不超过65 亿元，主要用于外环三期建设（7/15 公告）。公司计划以益常高速申报发行公募REIT（8/19 公告）。公司公路与大环保业务均处于扩张期，未来资本开支仍较重。股权与REIT 融资均有利于巩固公司主业，并控制债务风险。

风险提示：车流量增速低于预期，环保项目、路产收购进展不及预期，资本开支高于预期，收费标准下调。