中报净利基本符合预期，公路主业受益于出行复苏深高速发布半年报，2023 年H1 实现营收41.25 亿元（yoy+0.75%），归母净利9.29 亿元（yoy+9.49%），扣非净利8.05 亿元（yoy+5.99%）。净利基本符合我们预期（9.69 亿元）。分业务看，公路收入因出行复苏而恢复同比增长；风力发电收入相对稳定；固废建造收入同比下滑；子公司湾区发展净利下滑。考虑固废业务与湾区发展盈利转弱，我们下调2023/24/25 年归母净利预测6/5/4%至人民币22.7/25.9/26.9 亿元。公司计划实施A 股定增，募资用于外环三期建设。该事项尚需股东大会与监管机构审议，我们模型暂未反映。我们基于分部估值法，给予600548 CH/548 HK 目标价人民币10.22元/8.32 港币（前值：人民币10.14 元/8.33 港币）。维持“买入”。

公众自驾出行意愿增强，通行费收入恢复至21 年水平公司1H23 路费收入（占总收入63%）同比增长8%，剔除武黄高速（22年底到期）后同比增长17%，主因：1）出行复苏；2）低基数。相较于21年同期，1H23 路费收入（剔除武黄高速影响）增长1%。分项目看，1）外环高速1H23 路费较1H21 增长36%，主因外环二期通车（22 年初）拉动全线车流增长；2）清连高速1H23 路费较1H21 下降24%，主因广连高速通车（21 年底）产生分流影响；3）机荷高速1H23 路费较1H21 下降4%，受外环高速分流影响；4）其他项目（不含武黄）路费整体恢复至1H21。

风电运营相对平稳，2Q 固废新建项目放缓

公司1H23 风力发电收入（占总收入9%）同比下降3%，运营相对稳健。

1H23 餐厨垃圾处理收入（占总收入7%）同比下降5.5%，主因固废新建项目放缓，蓝德环保建造收入和设备销售收入减少；已建成项目有机垃圾运营收入同比增长32%，主因：1）22 年4 月收购利赛环保；2）餐饮堂食复苏，刺激餐厨垃圾收运量增加。参股公司德润环境下属的重庆水务/三峰环境1H23 净利润同比变化-24%/+7%。子公司湾区发展净利润同比下降16%（重述后口径），主因上调折旧摊销额以及Hibor 利率上升引起财务费用增加。

计划实施A 股定增，拟以益常高速申报发行公募REIT公司拟实施A 股定增，发行数量不超过总股本30%，募资不超过65 亿元，用于外环三期项目（46 亿元）与偿还贷款（19 亿元）（7/15 公告）。同时，公司计划以湖南益常高速为底层项目申报发行公募REIT（8/19 公告）。益常高速出表或产生处置收益。公司公路与大环保业务均处于扩张期，未来资本开支仍较重。股权与REIT 融资均有利于巩固公司主业，并控制债务风险。

风险提示：车流量增速低于预期，环保项目、路产收购进展不及预期，资本开支高于预期，收费标准下调。