看好黄金景气周期上行趋势

2025 年，金价短期上涨主要推动力或来自美国关税政策变化引发的再通胀和全球经济的不确定性；叠加市场对美股估值泡沫的担忧，或也将促使部分资金转向配置黄金进行避险。我们预计2025 年金价底部支撑位在$2500-2600/oz。长期来看，逆全球化和出于对美元信用的担忧，全球针对黄金的投资需求、央行净购金和科技需求或保持强势，而供给或维持相对稳定；供需格局的改善或使金价震荡上行。此外，中国险资投资黄金试点的启动，或为黄金需求带来新的边际利好。

金价短期影响要素是美国关税政策变化，强底部支撑或在$2500-2600/oz短期金价上涨主要推手或是美国提升关税后可能形成的再通胀及导致的全球经济不确定性。此外，国内DeepSeek 应运而生，也引发了市场对美国股票估值开始挤泡沫的担忧，或也将促使部分资金配置黄金资产进行风险对冲。若无全球系统性风险，我们认为25 年LME 金现价格的底部支撑位或在$2500-2600/oz；年初强美元、弱通胀预期、美国降息暂停以及地缘事件趋缓等诸多对金价不利因素短期内集中释放， LME 金现价格两次在$2500-2600/oz 区间形成有效支撑。

逆全球化和出于对美元信用的担忧，黄金将维持震荡上行趋势全球化时代美国通过其强大的经济、军事影响力，促使美元大循环形成，原料生产国-新兴制造国-欧美消费国的循环大幅提升了美元的使用率，这是导致1980-2010 年全球化浪潮中，美元信用提升，全球央行拥抱美元减持黄金的主要原因。当美国债务、赤字高企叠加逆全球化开启，市场对其债务偿还能力发生质疑，出于对美元信用的担忧，全球央行开始增持黄金；但黄金供给相对稳定，供需格局改善致金价震荡上行。据IMF，美元在全球外汇储备中的占比从2000 年约71%降至2024Q3 约57.4%。

2024 年黄金产量增长约1%，投资需求和央行购金保持强势据世界金协，2010-2024 年期间黄金供给CAGR 约为1%，供给增速缓慢。

2024 年黄金市场需求结构分化：投资需求增25%至1180 吨（占全球总需求约23.7%），达近4 年最高，其中ETF 持仓基本持平（终结此前3 年大幅流出态势，24H2 资金回流显著）；央行连续第三年净购金超1000 吨，2024年达1045 吨（占全球总需求 21.0%），波兰、土耳其、印度领跑；珠宝消费方面，高金价抑制消费，下降 11% 至1877 吨（占全球总需求 40.3%）；AI 基础设施及电子产品发展推动技术需求增长7% 至326 吨（占全球总需求 6.6%）；场外投资亦值得关注，占比达8.5%。

中国险资投资黄金试点启动，对黄金景气或形成新利好2 月7 日，国家金融监督管理总局发布《关于开展保险资金投资黄金业务试点的通知》，开启保险投资黄金试点，据华泰保险2025.02.08《险资投资黄金试点启动》，预计1H24 末10 家试点保险公司总投资资产约19 万亿，黄金投资上限近2000 亿。保险公司投资组合采用“固收+”策略，黄金属另类投资；投资范围在上海黄金交易所主板上市或交易的黄金现货实盘合约、黄金现货延期交收合约、上海金集中定价合约、黄金询价即期合约、黄金询价掉期合约和黄金租借业务。据世界金协，2024 年全球黄金供需约为4975吨，中国险资的入局或对黄金需求形成边际利好。

风险提示：金价对于降息和通胀预期过度交易时，或也将出现回调。