事件：山煤国际发布2024 三季度报告：2024 前三季度公司实现营业收入219.65 亿元，同比减少23.99%，归母净利润为20.82 亿元，同比减少47.91%， 扣非后的归母净利润为21.86 亿元，同比减少46.13%。基本每股收益为1.05 元， 同比减少48.02%， 加权平均净资产收益率为12.89%， 同比减少13.31pct。

分季度看，2024 年第三季度，公司实现营业收入79.08 亿元，环比增加2.68%，同比减少3.84%；归母净利润7.91 亿元，环比增加11.82%，同比减少13.56%；扣非后的归母净利润8.06 亿元，环比增加3.82%，同比减少14.68%。

点评：

自产煤方面，三季度产销量环比大幅增长，成本管控见效。1）产销量：根据公司2024 三季报，2024 前三季度公司自产煤产量为2450.30 万吨（同比-18.72%），自产煤销量为1882.08 万吨（同比-30.18%）。2024Q3，公司自产煤产量为912.18 万吨（环比+15.96%，同比+1.81%），自产煤销量为690.33 万吨（环比+6.93%，同比-8.85%）。2）售价与成本：2024 前三季度公司自产煤平均销售价格为676.52 元/吨（同比-6.38%）；公司自产煤平均销售成本为292.78 元/吨（同比+4.36%）。2024Q3，公司自产煤平均销售价格为660.30 元/吨（环比-6.46%，同比+3.08%）；公司自产煤平均销售成本为268.33 元/吨（环比-12.23%，同比-5.83%）。3）盈利： 2024 前三季度自产煤实现吨煤毛利383.74 元/吨（同比-9.65%），2024Q3，自产煤实现吨煤毛利为391.97 元/吨（环比-2.05%，同比+10.22%）。

总体来看，2024 前三季度公司煤炭生产业务实现营业收入127.33 亿元（同比-33.03%），营业成本为55.10 亿元（同比-27.14%），实现毛利72.22 亿元（同比-36.92%），毛利率为56.72%（同比-3.50pct）。

贸易煤方面，三季度贸易量同比增长，吨煤毛利环比改善。1）产销量：根据公司2024 三季报，2024 前三季度公司贸易煤销售量为1428.92 万吨（同比+14.72%）。2024Q3，公司贸易煤销售量为537.58 万吨(环比+5.82%，　　同比+9.99%)。2）售价与成本：2024 前三季度公司贸易煤平均售价为615.41元/吨（同比-21.00%）；公司贸易煤平均销售成本为596.49 元/吨（同比-17.34%）。2024Q3，公司贸易煤平均售价为597.80 元/吨（环比+1.36%，同比-9.18%）；公司贸易煤平均销售成本为578.06 元/吨（环比+0.09%，同比-7.87%）。3）盈利：2024 前三季度贸易煤实现吨煤毛利18.91 元/吨（同比-46.21%）；2024Q3，贸易煤实现吨煤毛利19.74 元/吨（环比+61.72%，同比-35.96%）。

总体来看，2024 前三季度公司贸易煤业务实现营业收入87.94 亿元（同比-6.71%），营业成本为85.23 亿元（同比-5.17%），实现毛利2.70 亿元（同比-38.29%），毛利率为3.07%（同比-1.57pct）。

盈利预测与投资建议。我们推荐山煤国际基于以下三个方面：1）公司矿区煤种丰富，已形成动力煤、焦煤和无烟煤生产基地。2）公司在全国主要煤炭生产地都建立了煤炭贸易公司及发运站点，煤炭贸易业务区位和市场优势显著。

3）公司推行成本领先战略，通过不断优化成本管控体系，保持行业成本领先水平。我们预计2024-2026 年公司实现营业收入301.47 亿元、313.91 亿元和326.55 亿元，归母净利润为27.84 亿元、30.25 亿元和32.59 亿元，EPS（摊薄）为1.40 元、1.53 元和1.64 元，以2024 年10 月28 日收盘价13.88元/股对应PE 为9.6x/8.8x/8.2x，维持公司“增持“评级。

风险提示：重点煤矿发生安全生产事故、下游需求不及预期、煤炭价格系统性下跌、安全环保政策趋严